A la fin décembre je faisais écho d'une interview de Mr Poupelle, un ancien dirigeant de Dexia, qui reprenait certaines des thèses que j'ai développées dans mon blog. Je suis assez content de voir que Mr Delacolette, ancien CEO de Deutsche Bank Belgique, fait de même dans une interview parue aujourd'hui dans l'Echo. Comme pour M. Poupelle, je ne prétends pas que M. Delacollette a décidé de faire ces propositions en lisant mon blog. Comme pour M. Poupelle, j'aurais préféré qu'il tienne ce discours quant il était "au pouvoir".
Je reprends certains points de son interview et les lie à mes blogs.
"En Angletere, Dierckx aurait été banni": Bannissement et régulateur
"On est beaucoup trop payé dans le monde bancaire": Je suis d'accord avec cette affirmation si elle s'applique au management des banques. Mr Delacolette faisait partie de ce management et était trop payé, ce qu'il avoue dans l'interview. Je ne suis pas d'accord si l'affirmation s'applique aux vrais experts des banques, ces docteurs, qui dans le milieux académique seraient professeurs d'université, qui sont la matière grise des banques, qu'on a pas écouté avant la crise, mais qui en Belgique sont payés 10 fois moins que le CEO parce que ce dernier connait les bonnes personnes. Quelques remarques sur ces sujets: Recapitaliser Dexia: un choix, pas une obligation et Rapport de la commission Dexia - lecture du rapport - les constatations.
"on nomme les administrateurs dans les entreprises publiques en se réfugiant derrière des chasseurs de tête, ces eunuques qui, complaisamment, puisent toujours dans le même vivier. Désolé, je ne trouve pas le niveau de professionnalisme et d'indépendance que j'attendais." La aussi la liste de mes blogs sur le sujet est longue: Conseil d'administration des banques: plus d'avocats et moins de banquiers (Décembre 12), En lisant la presse (Mai 12), Des conseils d'administration et de leur composition (Mars 2012).
"[…] finance pas suffisamment contrôlée […] Les régulateurs de l'époque […] CBFA […], et M. Servais est toujours là." Je recense 14 posts avec le libellé "régulateur" sur mon blog. Le dernier (Janvier 2013) a un titre qui se termine par "où sont les régulateurs". Il semble que M. Delacollette réponde à la question: il sont toujours là, merci pour eux!
Affichage des articles dont le libellé est Régulateur. Afficher tous les articles
Affichage des articles dont le libellé est Régulateur. Afficher tous les articles
samedi 9 février 2013
dimanche 27 janvier 2013
Fraude aux produits dérivés Monte Dei Pasci: où sont les régulateurs
Un sujet de l'actualité financière qui est fort peu mentionné dans la presse francophone est le scandale de la plus veille banque du monde, la banque italienne ayant son siège à Sienne, Banca Monte Dei Pasci.
Il semble que la banque a besoin d'un troisième sauvetage par l'état depuis le début de la crise. La banque est en difficulté depuis le début de la crise. Le pourquoi des difficultés et le mauvais plan d'entreprise qui a mené à ces difficultés n'est pas le point important de l'affaire. Ce qui est intéressant, ou plutôt extrêmement triste, c'est que depuis trois ans les régulateurs ont laissé les cadavres dans les placards malgré trois sauvetages.
Les régulateurs, c'est en grande partie la Banque d'Italie. Et qui était responsable de la banque d'Italie de 2006 à 2011, personne d'autre que le gouverneur actuel de la Banque Centrale Européenne (BCE), Mario Draghi. Oui cette même BCE à laquelle les nouvelles règles européennes veulent confier la supervision des banques. Comment espérer qu'une institution qui n'a pas de tradition dans la supervision, dirigée par l'ancien responsable d'un superviseur qui a failli trois fois dans sa mission pour une banque où on savait qu'il y avait des problèmes réussisse sur une plus grande échelle pour des milliers de banques pour lesquelles on ne sait pas a priori s'il y a des problèmes?
Bien sur maintenant en Italie et en Europe tous le monde se rejette la responsabilité. La BCE dit que c'est de la responsabilité des autorités nationales. Le ministre de l'économie, Vittori Grilli, indique que c'est la responsabilité de la Banque d'Italie. La banque d'Italie repousse les critiques en disant que les erreurs étaient tenues secrètes par le management de la banque.
Et comment ces problèmes de pertes de plusieurs milliards d'euros étaient-ils cachés? La bonne veille technique éprouvée par la Grèce et bien d'autres de faire une transaction de produits dérivés et de la rentrer dans la comptabilité avec les règles en vigueur! Rien de nouveau, il y a des règles établies, basées sur aucun principe de réalité économique derrière lesquelles ont pour cacher ce que l'on veut. La Grèce, Dexia, Monte Dei Pasci, même combat. Les ressemblances avec Dexia s'étendent au fait que la banque Monte Dei Pasci est fortement liée par son actionnariat à différent mouvement politiques.
C'est un des problème de la crise actuelle. Il n'y a pas seulement un problème de crise financière ou économique mais en plus une vraie crise de confiance (voir mon blog de 2011: Econome avec la vérité!). Personne n'a confiance en personne parce que les régulateurs et les auditeurs, qui devraient donner de la confiance, remplissent des formulaires et ne font pas d'analyse critique. Et je ne parle pas des agences de notations. Comme dans le cas Dexia, il y a une banque en Italie avec de gros problèmes structurels, comme tous les responsables (politiques et régulateurs) sont impliqués, personne ne veut nettoyer les écuries d'Augias. Donc le problème reste, coute de plus en plus cher aux citoyens qui payent des taxes, on use beaucoup d'énergie à cacher la vérité, a remettre à demain les décisions et à repousser la responsabilité sur d'autres.
J'en reviens à une de mes proposition sur la régulation: moins de régulation et des meilleurs régulateurs. Ou à la rigueur supprimer les régulateurs. La suppression des régulateurs n'est pas mon premier choix, mais serait mon deuxième choix devant celui d'une horde de régulateurs inutiles. Les lecteurs intéressés peuvent retrouver certains détails de ces propositions dans mes posts avec le libellé Régulateur.
La taxe sur les transactions financières en préparation va dans la même (mauvaise) direction. Des règles multiples et compliquées que les acteurs économiques vont passer beaucoup de temps à contourner plutôt que d'ajouter de la valeur réelle en produisant des services et des biens. Demain pour votre petit déjeuné, vous aurez trois contournements de règle mais plus de pain. Bon appétit et merci aux bureaucrates.
Pendant ce temps en Italie le scandale de Monte Dei Pasci (un de plus) se déroule à moitié caché. Personne ne veut l'analyser sérieusement parce que les régulateurs (italiens et européens) et les politiques qui pourraient faire une analyse publique ne sont pas tout blanc dans cette histoire. On continue a remettre à demain la résolution des problèmes liés à la crise.
Il semble que la banque a besoin d'un troisième sauvetage par l'état depuis le début de la crise. La banque est en difficulté depuis le début de la crise. Le pourquoi des difficultés et le mauvais plan d'entreprise qui a mené à ces difficultés n'est pas le point important de l'affaire. Ce qui est intéressant, ou plutôt extrêmement triste, c'est que depuis trois ans les régulateurs ont laissé les cadavres dans les placards malgré trois sauvetages.
Les régulateurs, c'est en grande partie la Banque d'Italie. Et qui était responsable de la banque d'Italie de 2006 à 2011, personne d'autre que le gouverneur actuel de la Banque Centrale Européenne (BCE), Mario Draghi. Oui cette même BCE à laquelle les nouvelles règles européennes veulent confier la supervision des banques. Comment espérer qu'une institution qui n'a pas de tradition dans la supervision, dirigée par l'ancien responsable d'un superviseur qui a failli trois fois dans sa mission pour une banque où on savait qu'il y avait des problèmes réussisse sur une plus grande échelle pour des milliers de banques pour lesquelles on ne sait pas a priori s'il y a des problèmes?
Bien sur maintenant en Italie et en Europe tous le monde se rejette la responsabilité. La BCE dit que c'est de la responsabilité des autorités nationales. Le ministre de l'économie, Vittori Grilli, indique que c'est la responsabilité de la Banque d'Italie. La banque d'Italie repousse les critiques en disant que les erreurs étaient tenues secrètes par le management de la banque.
Et comment ces problèmes de pertes de plusieurs milliards d'euros étaient-ils cachés? La bonne veille technique éprouvée par la Grèce et bien d'autres de faire une transaction de produits dérivés et de la rentrer dans la comptabilité avec les règles en vigueur! Rien de nouveau, il y a des règles établies, basées sur aucun principe de réalité économique derrière lesquelles ont pour cacher ce que l'on veut. La Grèce, Dexia, Monte Dei Pasci, même combat. Les ressemblances avec Dexia s'étendent au fait que la banque Monte Dei Pasci est fortement liée par son actionnariat à différent mouvement politiques.
C'est un des problème de la crise actuelle. Il n'y a pas seulement un problème de crise financière ou économique mais en plus une vraie crise de confiance (voir mon blog de 2011: Econome avec la vérité!). Personne n'a confiance en personne parce que les régulateurs et les auditeurs, qui devraient donner de la confiance, remplissent des formulaires et ne font pas d'analyse critique. Et je ne parle pas des agences de notations. Comme dans le cas Dexia, il y a une banque en Italie avec de gros problèmes structurels, comme tous les responsables (politiques et régulateurs) sont impliqués, personne ne veut nettoyer les écuries d'Augias. Donc le problème reste, coute de plus en plus cher aux citoyens qui payent des taxes, on use beaucoup d'énergie à cacher la vérité, a remettre à demain les décisions et à repousser la responsabilité sur d'autres.
J'en reviens à une de mes proposition sur la régulation: moins de régulation et des meilleurs régulateurs. Ou à la rigueur supprimer les régulateurs. La suppression des régulateurs n'est pas mon premier choix, mais serait mon deuxième choix devant celui d'une horde de régulateurs inutiles. Les lecteurs intéressés peuvent retrouver certains détails de ces propositions dans mes posts avec le libellé Régulateur.
La taxe sur les transactions financières en préparation va dans la même (mauvaise) direction. Des règles multiples et compliquées que les acteurs économiques vont passer beaucoup de temps à contourner plutôt que d'ajouter de la valeur réelle en produisant des services et des biens. Demain pour votre petit déjeuné, vous aurez trois contournements de règle mais plus de pain. Bon appétit et merci aux bureaucrates.
Pendant ce temps en Italie le scandale de Monte Dei Pasci (un de plus) se déroule à moitié caché. Personne ne veut l'analyser sérieusement parce que les régulateurs (italiens et européens) et les politiques qui pourraient faire une analyse publique ne sont pas tout blanc dans cette histoire. On continue a remettre à demain la résolution des problèmes liés à la crise.
Plus de détail sur Zero Hedge (en anglais): Italian Scandal Widens As Italy's Third Largest Bank Set To Get Third Bailout In 3 Years; Draghi, Monti Implicated
samedi 26 janvier 2013
KBC: chers emprunts et faux capital.
Une double nouvelle à propos de KBC dans la presse: la banque rembourse à la BCE les chers emprunts LTRO et elle doit prendre en compte la réalité d'un capital inexistant.
Il y a un peu plus d'un an, la Banque Centrale européenne (BCE) avait proposé aux banques un des prêts appelés LTRO pour Long Term Refinancing Operation. Cette offre avait été qualifiée par des pseudo-expert et la presse de "prêts de trois ans à 1% qui est un taux d'intérêt très bas". Ceux qui lisent des sources un peu mieux renseignées, dont mon blog, savaient que ces prêts était pour une durée de minimum un an et maximum trois ans, avec une option hebdomadaire de remboursement par l'emprunteur, avaient comme taux le taux hebdomadaire des MRO, une formule de paiement des intérêts alambiquée et un intérêt élevé.
Un an après le début des prêts les faits parlent d'eux mêmes. Des banques qui avaient emprunté à la BCE ont décidé de rembourser 137 milliards (voir ici). Il y a par 278 banques qui ont pris cette décision. Autant pour les pseudo-experts qui avaient parlé de 3 ans.
Le taux payé par les banques n'est pas indiqué par la BCE. C'est n'est pas surprenant étant donné le manque de transparence général de la BCE sur ce programme en particulier. Ce n'est néanmoins pas acceptable pour une institution publique de cacher ces chiffres. J'ai fait un petit calcul rapide et approximatif. Approximatif car les données nécessaires ne sont pas fournies par la BCE. En prenant un taux de 1% pendant 29 semaines et 0.75% pendant 23 semaines (le taux a été abaissé à 0.75% le 11 juillet 2012), on obtient avec la méthode de calcul bizarre choisie par le BCE un intérêt de 8,993 EUR par million. C'est-à-dire un taux de 0.8894%. Autant pour les pseudo-experts et leur 1%. A noter que si le calcul des taux avait été fait comme il est traditionnel pour les intérêts en les composant, on aurait obtenu 9,032 EUR d'intérêts par million. Sur le montant de 137 milliards repayé cette année cela fait un cadeau de 5,44 millions. Bien sur il reste encore plusieurs centaines de millions qui pourrons rester dans le programme pour encore deux années supplémentaires. Donc le cadeau total est inconnu. Mais il se monte déjà à plus de 5 fois ce montant et d'ici 2 ans on peut estimer que cela fera entre 50 et 100 millions d'EUR de cadeaux cachés dans une formule bizarre. Merci la BCE!
Pourquoi les banques remboursent-elles ces montants alors que les pseudo-expert parlaient de taux avantageux? La réponse est simple et toujours la même, parce que les pseudo-experts ne savent pas de quoi ils parlent. Le taux de 0.75% est le taux des MRO hebdomadaire, c'est à dire un taux pénalisant qui est 0.75% plus haut que le taux de dépôt. Les banques qui se prêtent entre elles entre banques de confiance se prêtent en général à un taux proche du taux de dépôt de la BCE. Le taux EONIA qui est une moyenne pondérée de ces transactions journalières, est en dessous de 0.10% depuis quelques mois. Une banque en bonne santé peut emprunter dans le marché au jour le jour à du 0.10%. Si elle va à la BCE pour emprunter à du 0.75% (même si ce taux est un peu trafiqué), c'est qu'elle n'est pas en bonne santé. Les banques faibles, comme KBC, avaient emprunté au LTRO de la BCE par peur de ne pouvoir couvrir leur besoins au jour le jour dans le marché ou même à la semaine auprès de la BCE. Pour accepter de payer 0.65% de pénalité juste de peur de se voir refuser un prêt pendant les trois ans à venir, il fallait que le business modèle de l'institution soit vraiment en péril.
Le remboursement indique que KBC se sentait en péril à la fin 2011-début 2012. Sur l'année dernière, elle a payé plus de 50 millions (0.65% sur 8.3 milliards) de pénalité pour garantir sa liquidité. Maintenant elle estime que sont bilan est moins en danger et elle ne désire plus payer ces pénalités sur toute l'année. Mais elle peut encore faire des demandes hebdomadaires lors de MRO et ne payer que les pénalités hebdomadaires.
On ne peut pas appeler cela une victoire, ni une "très solide position de liquidité" comme le fait Luc Popelier le CFO du groupe. Le patient s'éloigne de la salle de soins intensifs. Pour participer à une compétition de haut niveau il faudra encore attendre. Encore que, comme ce n'est pas du sport mais du business trafiqué avec comme arbitre la BCE, il est permis de participer à la compétition vélo, même quand on est pas en bonne santé, qu'on est dopé (et KBC est bien plus dopé par les aides d'état et de la BCE que ne l'était Amstrong) et qu'on est poussé par le commissaire de course dans les côtes.
On pouvait lire dans la presse: "Selon les estimations des économistes, ce sont les banques espagnoles, italiennes et françaises qui ont eu le plus recours aux LTRO, suivis de l'Allemagne et de l'Irlande." Il est inacceptable qu'il faille se reporter aux "estimations des économistes" pour ces chiffres. Ces chiffres devraient être rendu public par la BCE. Pourquoi la banque centrale et les régulateurs couvrent-ils les maillons faibles du système au détriment du public et des parties saines du système?
La deuxième information parue dans la presse, et encore une fois sans beaucoup d'analyse critique, est que KBC va perdre un partie de son capital qui n'a jamais existé. Mais la encore mes lecteurs fidèles ne seront pas surpris, (voir ici et là). Comme Dexia l'avait fait en son temps avec le Holding communal et d'autres, KBC l'a fait avec KBC Ancora et Cera: la banque a prêté à ses actionnaires pour participer à son augmentation de capital. C'est-à-dire un capital qui n'a jamais existé est repris dans le bilan. Il avait fallu quelques années aux régulateurs pour ce rendre compte de ce petit problème de quelques milliards. Et ils ont réagi "rapidement": ce capital imaginaire de sera plus comptabilisé dans les chiffres des régulateurs à partir de 2014 (plus de 5 ans après les faits) et ce à concurrence de 20% par an. Donc le "petit" problème sera réglé 10 ans après être apparu. Il n'y a pas à dire, ça c'est de la célérité de la part de nos régulateurs experts. En attendant, KBC se prépare doucement à la nouvelle réglementation qui reflète un vielle réalité. KBC a demandé à ses actionnaires de rembourser les prêts et d'aller emprunter ailleurs… et les actionnaires sont incapables de faire ces deux choses. La réalité revient en première ligne (où elle aurait du rester). La perte immédiate pour KBC serait de 20 à 25% du montant de 500 millions (i.e. 100 à 125 millions). Pour le montant restant, on verra plus tard.
LTRO de la BCE
Il y a un peu plus d'un an, la Banque Centrale européenne (BCE) avait proposé aux banques un des prêts appelés LTRO pour Long Term Refinancing Operation. Cette offre avait été qualifiée par des pseudo-expert et la presse de "prêts de trois ans à 1% qui est un taux d'intérêt très bas". Ceux qui lisent des sources un peu mieux renseignées, dont mon blog, savaient que ces prêts était pour une durée de minimum un an et maximum trois ans, avec une option hebdomadaire de remboursement par l'emprunteur, avaient comme taux le taux hebdomadaire des MRO, une formule de paiement des intérêts alambiquée et un intérêt élevé.
Un an après le début des prêts les faits parlent d'eux mêmes. Des banques qui avaient emprunté à la BCE ont décidé de rembourser 137 milliards (voir ici). Il y a par 278 banques qui ont pris cette décision. Autant pour les pseudo-experts qui avaient parlé de 3 ans.
Le taux payé par les banques n'est pas indiqué par la BCE. C'est n'est pas surprenant étant donné le manque de transparence général de la BCE sur ce programme en particulier. Ce n'est néanmoins pas acceptable pour une institution publique de cacher ces chiffres. J'ai fait un petit calcul rapide et approximatif. Approximatif car les données nécessaires ne sont pas fournies par la BCE. En prenant un taux de 1% pendant 29 semaines et 0.75% pendant 23 semaines (le taux a été abaissé à 0.75% le 11 juillet 2012), on obtient avec la méthode de calcul bizarre choisie par le BCE un intérêt de 8,993 EUR par million. C'est-à-dire un taux de 0.8894%. Autant pour les pseudo-experts et leur 1%. A noter que si le calcul des taux avait été fait comme il est traditionnel pour les intérêts en les composant, on aurait obtenu 9,032 EUR d'intérêts par million. Sur le montant de 137 milliards repayé cette année cela fait un cadeau de 5,44 millions. Bien sur il reste encore plusieurs centaines de millions qui pourrons rester dans le programme pour encore deux années supplémentaires. Donc le cadeau total est inconnu. Mais il se monte déjà à plus de 5 fois ce montant et d'ici 2 ans on peut estimer que cela fera entre 50 et 100 millions d'EUR de cadeaux cachés dans une formule bizarre. Merci la BCE!
Pourquoi les banques remboursent-elles ces montants alors que les pseudo-expert parlaient de taux avantageux? La réponse est simple et toujours la même, parce que les pseudo-experts ne savent pas de quoi ils parlent. Le taux de 0.75% est le taux des MRO hebdomadaire, c'est à dire un taux pénalisant qui est 0.75% plus haut que le taux de dépôt. Les banques qui se prêtent entre elles entre banques de confiance se prêtent en général à un taux proche du taux de dépôt de la BCE. Le taux EONIA qui est une moyenne pondérée de ces transactions journalières, est en dessous de 0.10% depuis quelques mois. Une banque en bonne santé peut emprunter dans le marché au jour le jour à du 0.10%. Si elle va à la BCE pour emprunter à du 0.75% (même si ce taux est un peu trafiqué), c'est qu'elle n'est pas en bonne santé. Les banques faibles, comme KBC, avaient emprunté au LTRO de la BCE par peur de ne pouvoir couvrir leur besoins au jour le jour dans le marché ou même à la semaine auprès de la BCE. Pour accepter de payer 0.65% de pénalité juste de peur de se voir refuser un prêt pendant les trois ans à venir, il fallait que le business modèle de l'institution soit vraiment en péril.
Le remboursement indique que KBC se sentait en péril à la fin 2011-début 2012. Sur l'année dernière, elle a payé plus de 50 millions (0.65% sur 8.3 milliards) de pénalité pour garantir sa liquidité. Maintenant elle estime que sont bilan est moins en danger et elle ne désire plus payer ces pénalités sur toute l'année. Mais elle peut encore faire des demandes hebdomadaires lors de MRO et ne payer que les pénalités hebdomadaires.
On ne peut pas appeler cela une victoire, ni une "très solide position de liquidité" comme le fait Luc Popelier le CFO du groupe. Le patient s'éloigne de la salle de soins intensifs. Pour participer à une compétition de haut niveau il faudra encore attendre. Encore que, comme ce n'est pas du sport mais du business trafiqué avec comme arbitre la BCE, il est permis de participer à la compétition vélo, même quand on est pas en bonne santé, qu'on est dopé (et KBC est bien plus dopé par les aides d'état et de la BCE que ne l'était Amstrong) et qu'on est poussé par le commissaire de course dans les côtes.
On pouvait lire dans la presse: "Selon les estimations des économistes, ce sont les banques espagnoles, italiennes et françaises qui ont eu le plus recours aux LTRO, suivis de l'Allemagne et de l'Irlande." Il est inacceptable qu'il faille se reporter aux "estimations des économistes" pour ces chiffres. Ces chiffres devraient être rendu public par la BCE. Pourquoi la banque centrale et les régulateurs couvrent-ils les maillons faibles du système au détriment du public et des parties saines du système?
Faux capital
La deuxième information parue dans la presse, et encore une fois sans beaucoup d'analyse critique, est que KBC va perdre un partie de son capital qui n'a jamais existé. Mais la encore mes lecteurs fidèles ne seront pas surpris, (voir ici et là). Comme Dexia l'avait fait en son temps avec le Holding communal et d'autres, KBC l'a fait avec KBC Ancora et Cera: la banque a prêté à ses actionnaires pour participer à son augmentation de capital. C'est-à-dire un capital qui n'a jamais existé est repris dans le bilan. Il avait fallu quelques années aux régulateurs pour ce rendre compte de ce petit problème de quelques milliards. Et ils ont réagi "rapidement": ce capital imaginaire de sera plus comptabilisé dans les chiffres des régulateurs à partir de 2014 (plus de 5 ans après les faits) et ce à concurrence de 20% par an. Donc le "petit" problème sera réglé 10 ans après être apparu. Il n'y a pas à dire, ça c'est de la célérité de la part de nos régulateurs experts. En attendant, KBC se prépare doucement à la nouvelle réglementation qui reflète un vielle réalité. KBC a demandé à ses actionnaires de rembourser les prêts et d'aller emprunter ailleurs… et les actionnaires sont incapables de faire ces deux choses. La réalité revient en première ligne (où elle aurait du rester). La perte immédiate pour KBC serait de 20 à 25% du montant de 500 millions (i.e. 100 à 125 millions). Pour le montant restant, on verra plus tard.
Le plaisir peut s'appuyer sur l'illusion, mais le bonheur repose sur la réalité.
Chamfort - 1741 - 1794
jeudi 27 décembre 2012
Merci Mr Poupelle de me soutenir.
Mr Poupelle est un ancien dirigeant de Dexia (CEO de DCL de 2008 à 2010). A ce titre mes lecteurs habituels peuvent deviner que je n'ai pas une une sympathie naturellement débordantes pour ses réalisations.
Néanmoins j'ai lu son interview dans JOL Press. et je voudrais le remercier de soutenir dans son interview deux propositions que je fais régulièrement: 1) des meilleurs régulateurs et moins de règles ; 2) des administrateurs de banques compétents.
J'ai déjà fait part de mon opinion sur la régulation, en particulier dans les blogs:
Et quelques extraits de l'interview:
Là aussi j'ai exprimé mon opinion à de maintes reprises et au minimum chaque fois qu'une nomination est faite par l'état belge dans un conseil d'administration d'une banque.
Je suppose que Mr Poupelle n'a pas décidé de faire ces propositions en lisant mon blog. Il est certainement suffisamment bien informé par lui-même pour avoir des opinions sensées sans copier quelqu'un d'autre. Je tiens néanmoins à le remercier pour avoir exprimé ouvertement ces opinions.
Je me permets néanmoins un petit bémol sous forme d'une question: Pourquoi n'a-t-il pas exprimé son opinion sur les conseils d'administration quand il était chez Dexia, dont le conseil d'administration était composé en bonne partie de politique sans expérience bancaire, en particulier son président Mr Dehaene?
Néanmoins j'ai lu son interview dans JOL Press. et je voudrais le remercier de soutenir dans son interview deux propositions que je fais régulièrement: 1) des meilleurs régulateurs et moins de règles ; 2) des administrateurs de banques compétents.
Des meilleurs régulateurs et moins de règles
Et quelques extraits de l'interview:
Je suis un tenant du bon équilibre entre règles prudentielles et supervision. Si la supervision est faible, on a tendance à bâtir des règles pour transformer les banques en blockhaus, pour les rendre incassables en quelque sorte : c’est la mauvaise approche[…]
C’est malheureusement la très mauvaise route empruntée par certains aspects de Bâle III[…]
Des administrateurs de banques compétents
- Conseil d'administration des banques: plus d'avocats et moins de banquiers
- En lisant la presse
- Rapport de la commission Dexia - lecture du rapport - les recommandations
- Conseil d'administration et quotas
- Conseil d'administration de Dexia Banque Belgique: les choix
Il me paraît essentiel que le superviseur […] soit d’une exigence redoublée sur la validation des dirigeants responsables des banques […]. Pour ma part, j’ai toujours été surpris que les membres des conseils d’administration des banques ne soient pas eux-mêmes validés par les autorités de supervision, voire préalablement auditionnés pour les plus importants d’entre eux, comme le président du conseil ou celui du comité des risques.
Je suppose que Mr Poupelle n'a pas décidé de faire ces propositions en lisant mon blog. Il est certainement suffisamment bien informé par lui-même pour avoir des opinions sensées sans copier quelqu'un d'autre. Je tiens néanmoins à le remercier pour avoir exprimé ouvertement ces opinions.
Je me permets néanmoins un petit bémol sous forme d'une question: Pourquoi n'a-t-il pas exprimé son opinion sur les conseils d'administration quand il était chez Dexia, dont le conseil d'administration était composé en bonne partie de politique sans expérience bancaire, en particulier son président Mr Dehaene?
samedi 29 septembre 2012
Libor, liberté d'information et crédit hypothécaires.
Il a été beaucoup question des Xibor (Libor, Euribor, Tibor, …) depuis quelques mois. On a largement décrit en quoi ces indices ne sont pas vraiment des taux d'intérêts et comment les chiffres étaient imaginaires par définition. On a aussi décrit, mais pas aussi largement, comment un chiffre crée par un lobby pour une utilisation privée avait été utilisé dans beaucoup d'autres contextes par beaucoup de gens qui ne savaient pas exactement de quoi il s'agissait et prenaient ces chiffres pour des vérités (emprunts d'états, crédit hypothécaires, prêts à des entreprises, etc.).
Ce dont on a pas parlé du tout à ma connaissance est le fait que les chiffres Xibor sont non seulement inventés par un lobby privé mais aussi "secrets". L'utilisation de ces chiffres requiert une licence, payante bien évidemment. Par exemple le site du BBA Libor indique: "Recevoir ou utiliser les chiffres actuels ou historiques BBALIBOR requiert une licence". Le fait qu'il faut une licence pour utiliser ces chiffres renforce l'idée que les chiffres du Libor ne sont pas des faits mais des inventions artistiques protégées par un quasi copyright comme une oeuvre de fiction.
Les chiffres des indexes Xibor ne sont pas utilisés uniquement par le lobby bancaire mais également dans des contrats avec des parties extérieures: emprunt gouvernementaux, obligations d'entreprises, crédits hypothécaires ou autres. Si on lit le texte du site ci-dessus stricto sensus, vous n'êtes pas autorisé à connaitre le coupon payé par certains emprunts gouvernementaux ou le montant du payement de votre crédit hypothécaire si celui-ci est lié au Libor. Pour connaitre cela vous devez utiliser le chiffre du Libor et cela vous est interdit (sauf à payer une licence au lobby). Comment un indice peut-il être vu comme un indice de référence si chacun n'est pas libre de l'analyser comme il veut? Si une réforme du Libor et de ses cousins intervient, il est à espérer que ces indices deviendront vraiment public. En Angleterre, il semble que la FSA veuille prendre la direction du "nouveau Libor", mais je n'ai rien lu sur le caractère public des nouveaux indices.
En Belgique les crédits hypothécaires à taux variables ne sont en général pas liés à l'Euribor mais à un index d'emprunts de l'état belge publié par la FSMA. C'est probablement un bonne chose que les particuliers ne soient pas liés à des chiffres peu transparents mais à des chiffres plus officiels. Si ce système est plus transparent pour les particuliers, il est dangereux pour les banques. Elle ont des milliards d'avoirs (les crédit hypothécaires des particuliers) liés à des indices qu'elles ne maitrisent pas. Jusqu'à la crise de 2007, les taux de financement des banques et des états n'étaient pas extrêmement différents et la différence relativement stable. Se baser sur l'indice gouvernemental semblait acceptable pour les banques. Maintenant la différence de niveau de financement est bien plus large et plus volatile. Comment les banques ont-elles couvert ces risques? D'après mes informations, ma réponse est "mal ou pas du tout"! Le niveau de sophistication de la gestion des risques de crédits hypothécaires (souvent repris dans la gestion ALM) est bien moindre que celui utilisé dans les salles des marchés où des analystes quantitatifs et des traders gèrent les portefeuilles de produits dérivés. Pourtant les crédits hypothécaires sont peut-être les produits les plus compliqués des banques: risque de défaut des particuliers, risque indirects sur la valeur du bien immobilier, risque de taux d'intérêts, multiple options de pré-paiement par l'emprunteur, option sur les mouvement de taux (cap et floor sur les taux variables) et lien avec des indices gouvernementaux. Mais ces risques ne sont pas vraiment visibles dans les bilans des banques. Les prêts hypothécaires sont comptabilisés à la valeur nominale. Les pertes économiques ne sont pas indiquées au moment de la perte mais apparaissent au cours de la (très longue) vie des contrats. Une perte faite aujourd'hui sur un crédit vendu hier n'apparaitra peut-être dans la comptabilité qu'au cours des 20 prochaines années. Avec l'augmentation considérables des coûts de financement des banques par rapports au coûts de financement de l'état belge, c'est peut-être des centaines de millions de pertes pour les banques belges qui sont cachées dans leur bilan. Elle vont peut-être "saigner" ces pertes dans les 10 à 20 ans à venir. Il est à espérer que les régulateurs imposeront aux banques (et assurances) non seulement une meilleur gestion des risques des salles de marchés (bien qu'en Belgique il n'y a, à ma connaissance, jamais eu de catastrophe dans ce domaine) mais aussi des risques ALM. Si l'histoire récente (Fortis, Dexia) est un indicateur, ce n'est pas gagné!
Ce n'est pas sans lien avec les stress-tests bancaires qui étaient sensés analyser les pertes supportées par les banques avec des stress très peu stressant mais en plus qui ne s'appliquait pas au banking book avec l'excuse que la comptabilité de ces portefeuille est en valeur historique. N'importe quel mouvement de marché n'avait aucun impact sur la valeur comptable. Mais économiquement, cela voulait dire que les banques risquaient de perdre comptablement un peu d'argent chaque année pendant plusieurs années sans lier ces pertes à un événement particulier. Cela revient à interdire aux banques d'apprendre de leurs erreurs en les obligeant pas à ne pas reconnaitre leur erreurs. C'est ce qui ce passe en ce moment chez Dexia, mais cela est une autre histoire sur laquelle s'essayerai de faire un blog supplémentaire d'ici peu.
Ce dont on a pas parlé du tout à ma connaissance est le fait que les chiffres Xibor sont non seulement inventés par un lobby privé mais aussi "secrets". L'utilisation de ces chiffres requiert une licence, payante bien évidemment. Par exemple le site du BBA Libor indique: "Recevoir ou utiliser les chiffres actuels ou historiques BBALIBOR requiert une licence". Le fait qu'il faut une licence pour utiliser ces chiffres renforce l'idée que les chiffres du Libor ne sont pas des faits mais des inventions artistiques protégées par un quasi copyright comme une oeuvre de fiction.
Les chiffres des indexes Xibor ne sont pas utilisés uniquement par le lobby bancaire mais également dans des contrats avec des parties extérieures: emprunt gouvernementaux, obligations d'entreprises, crédits hypothécaires ou autres. Si on lit le texte du site ci-dessus stricto sensus, vous n'êtes pas autorisé à connaitre le coupon payé par certains emprunts gouvernementaux ou le montant du payement de votre crédit hypothécaire si celui-ci est lié au Libor. Pour connaitre cela vous devez utiliser le chiffre du Libor et cela vous est interdit (sauf à payer une licence au lobby). Comment un indice peut-il être vu comme un indice de référence si chacun n'est pas libre de l'analyser comme il veut? Si une réforme du Libor et de ses cousins intervient, il est à espérer que ces indices deviendront vraiment public. En Angleterre, il semble que la FSA veuille prendre la direction du "nouveau Libor", mais je n'ai rien lu sur le caractère public des nouveaux indices.
En Belgique les crédits hypothécaires à taux variables ne sont en général pas liés à l'Euribor mais à un index d'emprunts de l'état belge publié par la FSMA. C'est probablement un bonne chose que les particuliers ne soient pas liés à des chiffres peu transparents mais à des chiffres plus officiels. Si ce système est plus transparent pour les particuliers, il est dangereux pour les banques. Elle ont des milliards d'avoirs (les crédit hypothécaires des particuliers) liés à des indices qu'elles ne maitrisent pas. Jusqu'à la crise de 2007, les taux de financement des banques et des états n'étaient pas extrêmement différents et la différence relativement stable. Se baser sur l'indice gouvernemental semblait acceptable pour les banques. Maintenant la différence de niveau de financement est bien plus large et plus volatile. Comment les banques ont-elles couvert ces risques? D'après mes informations, ma réponse est "mal ou pas du tout"! Le niveau de sophistication de la gestion des risques de crédits hypothécaires (souvent repris dans la gestion ALM) est bien moindre que celui utilisé dans les salles des marchés où des analystes quantitatifs et des traders gèrent les portefeuilles de produits dérivés. Pourtant les crédits hypothécaires sont peut-être les produits les plus compliqués des banques: risque de défaut des particuliers, risque indirects sur la valeur du bien immobilier, risque de taux d'intérêts, multiple options de pré-paiement par l'emprunteur, option sur les mouvement de taux (cap et floor sur les taux variables) et lien avec des indices gouvernementaux. Mais ces risques ne sont pas vraiment visibles dans les bilans des banques. Les prêts hypothécaires sont comptabilisés à la valeur nominale. Les pertes économiques ne sont pas indiquées au moment de la perte mais apparaissent au cours de la (très longue) vie des contrats. Une perte faite aujourd'hui sur un crédit vendu hier n'apparaitra peut-être dans la comptabilité qu'au cours des 20 prochaines années. Avec l'augmentation considérables des coûts de financement des banques par rapports au coûts de financement de l'état belge, c'est peut-être des centaines de millions de pertes pour les banques belges qui sont cachées dans leur bilan. Elle vont peut-être "saigner" ces pertes dans les 10 à 20 ans à venir. Il est à espérer que les régulateurs imposeront aux banques (et assurances) non seulement une meilleur gestion des risques des salles de marchés (bien qu'en Belgique il n'y a, à ma connaissance, jamais eu de catastrophe dans ce domaine) mais aussi des risques ALM. Si l'histoire récente (Fortis, Dexia) est un indicateur, ce n'est pas gagné!
Ce n'est pas sans lien avec les stress-tests bancaires qui étaient sensés analyser les pertes supportées par les banques avec des stress très peu stressant mais en plus qui ne s'appliquait pas au banking book avec l'excuse que la comptabilité de ces portefeuille est en valeur historique. N'importe quel mouvement de marché n'avait aucun impact sur la valeur comptable. Mais économiquement, cela voulait dire que les banques risquaient de perdre comptablement un peu d'argent chaque année pendant plusieurs années sans lier ces pertes à un événement particulier. Cela revient à interdire aux banques d'apprendre de leurs erreurs en les obligeant pas à ne pas reconnaitre leur erreurs. C'est ce qui ce passe en ce moment chez Dexia, mais cela est une autre histoire sur laquelle s'essayerai de faire un blog supplémentaire d'ici peu.
vendredi 14 septembre 2012
Demain on rase gratis!
Demain on rase gratis!
Des incompétents de la commission Dexia récidivent! Avec le rapport de la commission ils avaient "simplement" écrit un rapport remplis d'erreurs qui montrait leur incompétence en finance.
Maintenant ils veulent imposer cette incompétence à tous par le biais d'une proposition de loi avec un joli nom: le livret B.
L'auteur de ces incompétences à répétition: le députée Christiane Vienne, membre de la commission des finances et du budget.
En jargon de finance le livret serait un dépôt avec un intérêt de type CMS (avec la caractéristique CMS gratuite), avec un floor (gratuit) et une option sur le notionnel (gratuite). Malheureusement il n'y a pas de prime de fidélité! On me propose le beurre et l'argent du beurre. J'espérais avoir le sourire de la crémière en prime (de fidélité). Bon, avec le profit que je vais faire sur ce livret, j'irai faire des courses et je suis sûr que la crémière me fera un joli sourire.
Offrir un taux long terme sur le court terme, c'est la source de la crise des saving and loans aux Etats-Unis (coût de 87.9 milliards d'après Wikipedia). Offrir un intérêt minimum de 2% quand le taux de la BCE est de 0.75%, c'est faire perdre potentiellement 1.25% x 25,000 EUR/belge x 10,000,000 belge = 3,125 milliards EUR aux payeurs! Bien sûr les déposants peuvent déposer et retirer le argent à n'importe quel moment, entre autres ils peuvent le déposer quand la différence entre le taux imaginaire et le taux réel est grande et le retirer quand cette différence est petite. Je me permets aussi de rappeler que l'euro est "fongible"; un euro est un euro. Comment trace-t-on l'argent pour savoir s'il "soutient l'économie réelle"? Cela reste un grand mystère pour moi.
On se souvient aussi que la commission Dexia avait critiqué ce même Dexia pour avoir offert des produits structurés exotiques à des pouvoirs locaux. Maintenant un membre de cette commission veut obliger toutes les banques à offrir à tous les particuliers ces mêmes produits structurés exotiques sans vérifier si ces produits sont adaptés pour lui. Comprenne qui pourra! La seule explication que j'ai trouvé est que cette personne ne sait pas de quoi elle parle. Si vous avez une autre explication, n'hésitez pas à m'en faire part pour que je puisse compléter ce post.
Comment une telle proposition peut-elle être faite? Que quelqu'un qui n'a aucune compréhension de la finance (comme il semble que ce soit le cas de cette dame) fasse une telle proposition le soir en buvant un verre, je veux bien. Mais qu'une telle proposition soit discutée au-delà, je ne comprend pas. Il n'y a pas d'"expert" au parlement (le rapport de la commission Dexia semblait indiquer que non)? Il n'y a personne qui a des connaissances de base en finance dans l'entourage du premier (sic!) parti de Wallonie?
Les réactions de Febelfin (déconnecté de la réalité) et du CEO de Keytrade Bank (on va tous fermer) me semble très modérées.
Moi je crie "au fou, empêchez la de nuire". Je sais, je suis très modéré aussi, mais c'est dans ma nature.
Espère-t-on résoudre les problèmes (financiers) de la Belgique en laissant toujours les mêmes s'en charger?
Des incompétents de la commission Dexia récidivent! Avec le rapport de la commission ils avaient "simplement" écrit un rapport remplis d'erreurs qui montrait leur incompétence en finance.
Maintenant ils veulent imposer cette incompétence à tous par le biais d'une proposition de loi avec un joli nom: le livret B.
L'auteur de ces incompétences à répétition: le députée Christiane Vienne, membre de la commission des finances et du budget.
En jargon de finance le livret serait un dépôt avec un intérêt de type CMS (avec la caractéristique CMS gratuite), avec un floor (gratuit) et une option sur le notionnel (gratuite). Malheureusement il n'y a pas de prime de fidélité! On me propose le beurre et l'argent du beurre. J'espérais avoir le sourire de la crémière en prime (de fidélité). Bon, avec le profit que je vais faire sur ce livret, j'irai faire des courses et je suis sûr que la crémière me fera un joli sourire.
Offrir un taux long terme sur le court terme, c'est la source de la crise des saving and loans aux Etats-Unis (coût de 87.9 milliards d'après Wikipedia). Offrir un intérêt minimum de 2% quand le taux de la BCE est de 0.75%, c'est faire perdre potentiellement 1.25% x 25,000 EUR/belge x 10,000,000 belge = 3,125 milliards EUR aux payeurs! Bien sûr les déposants peuvent déposer et retirer le argent à n'importe quel moment, entre autres ils peuvent le déposer quand la différence entre le taux imaginaire et le taux réel est grande et le retirer quand cette différence est petite. Je me permets aussi de rappeler que l'euro est "fongible"; un euro est un euro. Comment trace-t-on l'argent pour savoir s'il "soutient l'économie réelle"? Cela reste un grand mystère pour moi.
On se souvient aussi que la commission Dexia avait critiqué ce même Dexia pour avoir offert des produits structurés exotiques à des pouvoirs locaux. Maintenant un membre de cette commission veut obliger toutes les banques à offrir à tous les particuliers ces mêmes produits structurés exotiques sans vérifier si ces produits sont adaptés pour lui. Comprenne qui pourra! La seule explication que j'ai trouvé est que cette personne ne sait pas de quoi elle parle. Si vous avez une autre explication, n'hésitez pas à m'en faire part pour que je puisse compléter ce post.
Comment une telle proposition peut-elle être faite? Que quelqu'un qui n'a aucune compréhension de la finance (comme il semble que ce soit le cas de cette dame) fasse une telle proposition le soir en buvant un verre, je veux bien. Mais qu'une telle proposition soit discutée au-delà, je ne comprend pas. Il n'y a pas d'"expert" au parlement (le rapport de la commission Dexia semblait indiquer que non)? Il n'y a personne qui a des connaissances de base en finance dans l'entourage du premier (sic!) parti de Wallonie?
Les réactions de Febelfin (déconnecté de la réalité) et du CEO de Keytrade Bank (on va tous fermer) me semble très modérées.
Moi je crie "au fou, empêchez la de nuire". Je sais, je suis très modéré aussi, mais c'est dans ma nature.
La folie, c’est se comporter de la même manière et s’attendre à un résultat différent.
Albert Einstein
Espère-t-on résoudre les problèmes (financiers) de la Belgique en laissant toujours les mêmes s'en charger?
dimanche 2 septembre 2012
Complexité et régulation
Mon opinion sur l'effort nécessaire de la part des régulateurs est une simplification des règlements, basés sur des principes et pas des règles aveugles, et de meilleurs régulateurs. Une opinion que j'ai exprimée à de nombreuses reprises, en particulier sur ce blog.
Je suis heureux que mon opinion sur la simplification des réglementations soit partagée par d'autres. En particulier Andrew Haldane de la Bank of England semble avoir une opinion similaire, comme rapporté sur Zero Hedge: Spot The Odd One Out: Fire, Complexity, Debt
Sa conclusion (ma traduction):
Je suis heureux que mon opinion sur la simplification des réglementations soit partagée par d'autres. En particulier Andrew Haldane de la Bank of England semble avoir une opinion similaire, comme rapporté sur Zero Hedge: Spot The Odd One Out: Fire, Complexity, Debt
Sa conclusion (ma traduction):
La finance moderne est complexe, peut-être trop complexe. La régulation de la finance moderne est complexe, presque certainement trop complexe. Cette configuration signifie des troubles. On ne combat pas le feu par le feu, on ne combat pas la complexité par la complexité. Parce que la complexité crée de l'incertitude, pas du risque, elle requière une réponse régulatrice ancrée dans la simplicité, pas dans la complexité.
dimanche 12 août 2012
Valeurs comptables et finance quantitative
Un certain nombre d'articles affirment plus ou moins directement que l'utilisation de modèles de finance quantitative a engendré une partie de la crise, a caché l'émergence de celle-ci ou ne sert à rien.
Quelques-unes de ce affirmations sont:
"modèles mathématiques[…] pour la valorisation de certains produits […] ne servent pas à grand-chose": http://www.lesoir.be/actualite/economie/2012-08-04/roland-gillet-la-roche-m-apaise-et-protege-la-vie-des-miens-930443.php
"modèles ont été impuissants face à la crise": http://www.liberation.fr/economie/0101615452-les-enseignements-de-la-crise
"les mathématiques, par la complexité et les lacunes de leurs formules d'évaluation du risque, sont largement responsables de la crise financière": http://www.paristechreview.com/2010/06/07/le-mea-culpa-des-maths-a-la-finance-pas-encore/
Je voudrais au contraire argumenter que c'est la comptabilité officielle qui cache la vérité et qu'une approche de la comptabilité plus proche des idées de la finance quantitative donnerait une meilleure vision de la réalité des entreprises financière (banques et assurances). Mon argumentation va dans le sens de changer d'une comptabilité "précisement erronée" en une comptabilité "approximativement correcte".
En comptabilité, la valeur de la plupart des avoirs et des dettes est calculée avec des prix historiques ou à la valeur de marché. La comptabilité est sensée représenter une valeur en continuité de l'exploitation (going concern). Mais en même temps il n'y a pas de vision de cette exploitation. La comptabilité est sensée être basée sur des règles exactes mais en même temps certaines de ces règles peuvent être facilement contournées (comme la différence banking/trading books).
En finance quantitative la valeur est basée sur le coût de répliquer les produits financiers en question. Des stratégies de réplication qui fonctionnent pour "tous les états de l'économie" sont proposées. Ces stratégies sont basées sur des modèles avec des hypothèses dont certaines peuvent ne pas être vérifiées en réalité. La valorisation est basée sur une description du future et est valable quelque soit le future.
La finance quantitative est basée sur des hypothèses et des approximations mais une stratégie sur le long terme, en ligne avec la continuité d'exploitation, est proposée : la valeur est "approximativement exacte". La comptabilité est basée sur des règles, sans rapport avec la réalité future : la valeur est "précisement erronée".
Qu'est ce que cela donne pour la valorisation d'une institution financière comme Dexia? Actuellement, valeur comptable dépend de la valeur (réglementaire) du jour des avoirs et des dettes. Les avoirs sont à long terme et les dettes à court terme. Quelle est la stratégie sur le long terme de la société? Supposons qu'elle emprunte à un taux donné qui est plus élevé que ce que les avoirs rapportent, il y a donc une perte systématique, sauf évolution favorable des marchés. Dans une vision comptable, les dettes ont comme valeur leur notionnel (ou presque) car elles sont à court terme, les avoirs ont leur valeur d'achat ou leur valeur de marché. La valeur d'achat est sans rapport avec le future, elle ne sert donc a rien. La valeur de marché est, de manière simplifiée, la valeur espérée si on garde l'avoir jusqu'à maturité. Mais comme les dettes sont a court terme, il n'y a pas moyen de garder les avoirs jusqu'à maturité sans emprunter régulièrement. Pour une société en perdition, ces emprunts se font avec des marges élevés. Ces marges qui sont implicites dans la continuité de l'exploitation de la comptabilité ne sont pas prises en compte (ne sont pas comptabilisées).
Dans une vision de finance quantitative on ferait des hypothèses (à travers un modèle) sur les marges, sur les remboursements et défauts des avoirs, dépendant de l'état de l'économie, on achète des protections pour éviter des résultats trop extrêmes et on actualise les cash-flow résiduels (paiement des avoirs moins payements des dettes). On a besoin d'hypothèses mais au moins c'est une vision cohérente. Le financement nécessaire pour garder les avoirs est pris en compte. Pour une vision plus élaborée, on fait différents scénarios en changeant le type de modèle ou ses paramètres. On n'obtient pas un chiffre exact; on obtient un chiffre réaliste mais imprécis avec un idée de l'imprécision donnée par les différents scénarios.
Cette dernière approche peut sembler complexe, impossible à mettre en oeuvre en pratique ou qui prendrait des semaines de calcul. Pour la complexité, je suis d'accord, la gestion du bilan d'une banque est complexe; on ne peut échapper à cette complexité. Pour ce qui est de la mise en pratique et du temps de calcul, cette approche est déjà en place et utilisée par … les trader des banques. Les desks de trading utilisent exactement cette approche pour gérer les portefeuilles de produits dérivés et d'options en particulier. Ces stratégies et scénarios font partie de l'approche "finance quantitative" utilisée pour la valorisation et la couverture des options. A ma connaissance il n'y a pas eu de banque qui ont subi des pertes gigantesques en utilisant ces techniques. Les pertes gigantesques des banques/assurances viennent de fraudes (Baring-Leeson, SocGen-Kerviel, UBS-Adoboli, Sumitumo-Hamanaka, etc.) ou de décision du management d'ignorer ce que disait ces techniques en prenant de grands risques (Dexia, AIG, JP Morgan, Fortis, etc.). Il y a eu des pertes certes mais de taille acceptable par rapport à la taille des banques : quelques dizaines ou centaines de millions, mais pas des milliards.
Pour un portefeuille d'options géré de manière sérieuse, ces valorisations et scénarios sont calculés plusieurs fois par jour : en presque temps réels pour les risques de base et peut-être seulement de manière quotidienne pour les scénarios extrêmes. Malheureusement ces demande (légitimes) de qualité pour une partie de la banque (le trading) n'est pas souvent étendue à l'ensemble de la banque. Les crédits hypothécaires, qui contiennent beaucoup d'options de limitation des taux (caps/floors) et d'options de remboursement anticipés (swaptions Bermuda), sont souvent traités de manière simpliste. Les portefeuille d'investissement (banking book) ne sont pas soumis à autant d'attention et c'est ce banking book, enflé par le management composé de juristes et d'économistes, pas d'analystes quantitatifs, qui a crée les problèmes chez Dexia.
Ma proposition n'est pas de remplacer la comptabilité telle qu'elle est pour le moment pas une nouvelle comptabilité. Qu'on utilise des calculs exacts, mais sans intérêt pour l'évaluation de l'entreprise, pour le calcul des taxes ne me gène pas. Sur le long terme, si la compagnie survie jusque là, le profit total calculé et donc les taxes seront les mêmes. Ma proposition est que les régulateurs obligent les entreprises financières à avoir une vision à long terme et une stratégie pour leur bilan, soient transparentes à ce propos et publient les résultats de ces analyses. Savoir qu'une institution va devoir payer pendant 10 ans une marge entre ses dettes et ses avoirs est plus éclairant sur sa santé que de savoir à combien elle a acheté ses avoirs et qu'elle est le montant de ses dettes.
Une critique vis-à-vis de ces approches de finance quantitative est la difficulté et le coût de leur mise en place, que seuls les plus grandes institutions pourraient se permettre. Ces difficultés et coûts sont très relatifs. Pour la difficultés, il y a des experts en Belgique (comme je le mentionnais ici); il "suffit" de leur donner suffisamment de responsabilité et de leur offrir des conditions de travail intéressantes. Pour les coûts, ils sont importants pour un particulier, mais pour une institution, ils peuvent être de l'ordre de grandeur du salaire du CEO. Il existe des plate-formes open sources de grande qualité dans ce domaine: depuis le système d'exploitation Linux (RedHat), les outils de développement (Eclipse), la gestion des risques (OpenGamma) jusqu'au trading à haute fréquence (Marketcetera).
Mais comme d'habitude il faut que les régulateurs et les managements comprennent ces priorités et leurs implications. J'en parle régulièrement (ici et là pour les régulateurs et ici et là pour le management), mais je n'ai pas vu de changements significatifs ces dernières années.
Quelques-unes de ce affirmations sont:
"modèles mathématiques[…] pour la valorisation de certains produits […] ne servent pas à grand-chose": http://www.lesoir.be/actualite/economie/2012-08-04/roland-gillet-la-roche-m-apaise-et-protege-la-vie-des-miens-930443.php
"modèles ont été impuissants face à la crise": http://www.liberation.fr/economie/0101615452-les-enseignements-de-la-crise
"les mathématiques, par la complexité et les lacunes de leurs formules d'évaluation du risque, sont largement responsables de la crise financière": http://www.paristechreview.com/2010/06/07/le-mea-culpa-des-maths-a-la-finance-pas-encore/
La comptabilité cache la vérité
Je voudrais au contraire argumenter que c'est la comptabilité officielle qui cache la vérité et qu'une approche de la comptabilité plus proche des idées de la finance quantitative donnerait une meilleure vision de la réalité des entreprises financière (banques et assurances). Mon argumentation va dans le sens de changer d'une comptabilité "précisement erronée" en une comptabilité "approximativement correcte".
En comptabilité, la valeur de la plupart des avoirs et des dettes est calculée avec des prix historiques ou à la valeur de marché. La comptabilité est sensée représenter une valeur en continuité de l'exploitation (going concern). Mais en même temps il n'y a pas de vision de cette exploitation. La comptabilité est sensée être basée sur des règles exactes mais en même temps certaines de ces règles peuvent être facilement contournées (comme la différence banking/trading books).
En finance quantitative la valeur est basée sur le coût de répliquer les produits financiers en question. Des stratégies de réplication qui fonctionnent pour "tous les états de l'économie" sont proposées. Ces stratégies sont basées sur des modèles avec des hypothèses dont certaines peuvent ne pas être vérifiées en réalité. La valorisation est basée sur une description du future et est valable quelque soit le future.
La finance quantitative est basée sur des hypothèses et des approximations mais une stratégie sur le long terme, en ligne avec la continuité d'exploitation, est proposée : la valeur est "approximativement exacte". La comptabilité est basée sur des règles, sans rapport avec la réalité future : la valeur est "précisement erronée".
En pratique
Qu'est ce que cela donne pour la valorisation d'une institution financière comme Dexia? Actuellement, valeur comptable dépend de la valeur (réglementaire) du jour des avoirs et des dettes. Les avoirs sont à long terme et les dettes à court terme. Quelle est la stratégie sur le long terme de la société? Supposons qu'elle emprunte à un taux donné qui est plus élevé que ce que les avoirs rapportent, il y a donc une perte systématique, sauf évolution favorable des marchés. Dans une vision comptable, les dettes ont comme valeur leur notionnel (ou presque) car elles sont à court terme, les avoirs ont leur valeur d'achat ou leur valeur de marché. La valeur d'achat est sans rapport avec le future, elle ne sert donc a rien. La valeur de marché est, de manière simplifiée, la valeur espérée si on garde l'avoir jusqu'à maturité. Mais comme les dettes sont a court terme, il n'y a pas moyen de garder les avoirs jusqu'à maturité sans emprunter régulièrement. Pour une société en perdition, ces emprunts se font avec des marges élevés. Ces marges qui sont implicites dans la continuité de l'exploitation de la comptabilité ne sont pas prises en compte (ne sont pas comptabilisées).
Dans une vision de finance quantitative on ferait des hypothèses (à travers un modèle) sur les marges, sur les remboursements et défauts des avoirs, dépendant de l'état de l'économie, on achète des protections pour éviter des résultats trop extrêmes et on actualise les cash-flow résiduels (paiement des avoirs moins payements des dettes). On a besoin d'hypothèses mais au moins c'est une vision cohérente. Le financement nécessaire pour garder les avoirs est pris en compte. Pour une vision plus élaborée, on fait différents scénarios en changeant le type de modèle ou ses paramètres. On n'obtient pas un chiffre exact; on obtient un chiffre réaliste mais imprécis avec un idée de l'imprécision donnée par les différents scénarios.
Complexe?
Cette dernière approche peut sembler complexe, impossible à mettre en oeuvre en pratique ou qui prendrait des semaines de calcul. Pour la complexité, je suis d'accord, la gestion du bilan d'une banque est complexe; on ne peut échapper à cette complexité. Pour ce qui est de la mise en pratique et du temps de calcul, cette approche est déjà en place et utilisée par … les trader des banques. Les desks de trading utilisent exactement cette approche pour gérer les portefeuilles de produits dérivés et d'options en particulier. Ces stratégies et scénarios font partie de l'approche "finance quantitative" utilisée pour la valorisation et la couverture des options. A ma connaissance il n'y a pas eu de banque qui ont subi des pertes gigantesques en utilisant ces techniques. Les pertes gigantesques des banques/assurances viennent de fraudes (Baring-Leeson, SocGen-Kerviel, UBS-Adoboli, Sumitumo-Hamanaka, etc.) ou de décision du management d'ignorer ce que disait ces techniques en prenant de grands risques (Dexia, AIG, JP Morgan, Fortis, etc.). Il y a eu des pertes certes mais de taille acceptable par rapport à la taille des banques : quelques dizaines ou centaines de millions, mais pas des milliards.
Pour un portefeuille d'options géré de manière sérieuse, ces valorisations et scénarios sont calculés plusieurs fois par jour : en presque temps réels pour les risques de base et peut-être seulement de manière quotidienne pour les scénarios extrêmes. Malheureusement ces demande (légitimes) de qualité pour une partie de la banque (le trading) n'est pas souvent étendue à l'ensemble de la banque. Les crédits hypothécaires, qui contiennent beaucoup d'options de limitation des taux (caps/floors) et d'options de remboursement anticipés (swaptions Bermuda), sont souvent traités de manière simpliste. Les portefeuille d'investissement (banking book) ne sont pas soumis à autant d'attention et c'est ce banking book, enflé par le management composé de juristes et d'économistes, pas d'analystes quantitatifs, qui a crée les problèmes chez Dexia.
Proposition
Ma proposition n'est pas de remplacer la comptabilité telle qu'elle est pour le moment pas une nouvelle comptabilité. Qu'on utilise des calculs exacts, mais sans intérêt pour l'évaluation de l'entreprise, pour le calcul des taxes ne me gène pas. Sur le long terme, si la compagnie survie jusque là, le profit total calculé et donc les taxes seront les mêmes. Ma proposition est que les régulateurs obligent les entreprises financières à avoir une vision à long terme et une stratégie pour leur bilan, soient transparentes à ce propos et publient les résultats de ces analyses. Savoir qu'une institution va devoir payer pendant 10 ans une marge entre ses dettes et ses avoirs est plus éclairant sur sa santé que de savoir à combien elle a acheté ses avoirs et qu'elle est le montant de ses dettes.
Une critique vis-à-vis de ces approches de finance quantitative est la difficulté et le coût de leur mise en place, que seuls les plus grandes institutions pourraient se permettre. Ces difficultés et coûts sont très relatifs. Pour la difficultés, il y a des experts en Belgique (comme je le mentionnais ici); il "suffit" de leur donner suffisamment de responsabilité et de leur offrir des conditions de travail intéressantes. Pour les coûts, ils sont importants pour un particulier, mais pour une institution, ils peuvent être de l'ordre de grandeur du salaire du CEO. Il existe des plate-formes open sources de grande qualité dans ce domaine: depuis le système d'exploitation Linux (RedHat), les outils de développement (Eclipse), la gestion des risques (OpenGamma) jusqu'au trading à haute fréquence (Marketcetera).
Priorités
Mais comme d'habitude il faut que les régulateurs et les managements comprennent ces priorités et leurs implications. J'en parle régulièrement (ici et là pour les régulateurs et ici et là pour le management), mais je n'ai pas vu de changements significatifs ces dernières années.
dimanche 17 juin 2012
Publicité financière: encore et toujours des erreurs
J'ai reçu de Belfius banque une publicité pour un produits d'investissement. Une fois de plus je suis sidéré des erreurs qui apparaissent dans ce genre de documents et qui ne sont pas sans me rappeler le rapport de la commission Dexia de la chambre qui contenait également des erreurs à la pelle.
Cette publicité pour un produit d'investissement (dont le nom est sans intérêt) contient les indications suivantes: "[…] les taux à long terme (mesurés sur la base des taux CMS, Constant Matirity Swap, à 10 ans) […] sont supérieur ou égal à 2,10% […]" et "Le taux CMS (Constant Maturity Swap) à 10 ans est un taux, exprimé en pourcentage, auquel les banques se prêtent entre elles […] pour une durée de 10 ans."
Cela fait trois erreur grossières en deux lignes:
Vous me direz peut-être que je parle trop de Dexia/Belfius et pas toujours en bien. Vous avez certainement raison; ils apparaissent bien trop dans la presse et ils m'envoient de la publicité. Je serais très heureux d'en parler plus positivement, s'ils engageaient dans le comité de direction ou le conseil d'administration des gens plus compétents ou s'il proposaient des produits originaux et utiles. Par exemple je parlerai positivement de la première banque en Belgique qui offrira des bons de caisse ou des crédit hypothécaires liés à l'inflation. Malheureusement, pour le moment je n'ai rien de positif à dire et j'en suis bien navré.
J'ai contacté la FSMA pour leur demander ce qu'ils pensaient de cette publicité. Je vous tiendrai au courant si je reçois une réponse.
Ajouté le 30 juin 2012: Je n'ai toujours pas reçu de réponse, ni de la FSMA ni de Belfius.
Ajouté le 16 juillet 2012: Je n'ai toujours pas reçu de réponse, ni de la FSMA ni de Belfius et cela malgré l'envoi d'un email de rappel. Encore une fois est-ce un manque de compétence dans la compréhension des produits bancaires ou un manque de compétence dans la gestion des plaintes? Je ne connais pas la réponse mais quelle qu'elle soit elle me fait un peu peur.
Ajouté le 28 juillet 2012: J'ai finalement reçu une "réponse" de la FSMA. Je mets des guillemets à réponse car la partie la plus importante du message est "Nous tenons à vous remercier de nous avoir fait part de vos remarques." Mais pour ce qui concerne une confirmation ou infirmation de mon analyse ou les mesures prises pour changer les choses: rien. J'ai bien sur demandé leur opinion sur ces deux points. Comme d'habitude, je vous tiendrai au courant.
S'il faut plus d'un mois pour un accusé de réception, je ne demande combien de temps il faudra pour une réponse digne de ce nom.
Cette réponse tardive et vide de contenu renforce mes craintes exprimées ci-dessus.
Cette publicité pour un produit d'investissement (dont le nom est sans intérêt) contient les indications suivantes: "[…] les taux à long terme (mesurés sur la base des taux CMS, Constant Matirity Swap, à 10 ans) […] sont supérieur ou égal à 2,10% […]" et "Le taux CMS (Constant Maturity Swap) à 10 ans est un taux, exprimé en pourcentage, auquel les banques se prêtent entre elles […] pour une durée de 10 ans."
Cela fait trois erreur grossières en deux lignes:
- Les taux de références sont les taux swaps (fixe contre Euribor) et non les taux CMS. La différence entre les deux est significative et le fait que le taux des swaps est utilisé dans les CMS ne les rend pas égaux.
- Les taux swap ne représentent en rien un taux auquel les banques se prêtent mais le taux d'un produit dérivé sans aucun prêt sous-jacent et certainement pas à 10 ans. Les taux swaps eux-mêmes réfèrent à Euribor dont je parlais dans un blog récent.
- Si le taux est exprimé en pourcentage comme indiqué, un taux de 2,10% et un taux de 0,000210 en relatif (2,10% de 1%). Je doute que ce soit une description honnête du produit.
Vous me direz peut-être que je parle trop de Dexia/Belfius et pas toujours en bien. Vous avez certainement raison; ils apparaissent bien trop dans la presse et ils m'envoient de la publicité. Je serais très heureux d'en parler plus positivement, s'ils engageaient dans le comité de direction ou le conseil d'administration des gens plus compétents ou s'il proposaient des produits originaux et utiles. Par exemple je parlerai positivement de la première banque en Belgique qui offrira des bons de caisse ou des crédit hypothécaires liés à l'inflation. Malheureusement, pour le moment je n'ai rien de positif à dire et j'en suis bien navré.
J'ai contacté la FSMA pour leur demander ce qu'ils pensaient de cette publicité. Je vous tiendrai au courant si je reçois une réponse.
Ajouté le 30 juin 2012: Je n'ai toujours pas reçu de réponse, ni de la FSMA ni de Belfius.
Ajouté le 16 juillet 2012: Je n'ai toujours pas reçu de réponse, ni de la FSMA ni de Belfius et cela malgré l'envoi d'un email de rappel. Encore une fois est-ce un manque de compétence dans la compréhension des produits bancaires ou un manque de compétence dans la gestion des plaintes? Je ne connais pas la réponse mais quelle qu'elle soit elle me fait un peu peur.
Ajouté le 28 juillet 2012: J'ai finalement reçu une "réponse" de la FSMA. Je mets des guillemets à réponse car la partie la plus importante du message est "Nous tenons à vous remercier de nous avoir fait part de vos remarques." Mais pour ce qui concerne une confirmation ou infirmation de mon analyse ou les mesures prises pour changer les choses: rien. J'ai bien sur demandé leur opinion sur ces deux points. Comme d'habitude, je vous tiendrai au courant.
S'il faut plus d'un mois pour un accusé de réception, je ne demande combien de temps il faudra pour une réponse digne de ce nom.
Cette réponse tardive et vide de contenu renforce mes craintes exprimées ci-dessus.
mercredi 16 mai 2012
Banque Centrale Européenne et Fond Monétaire International: quelques choix surprenants!
Depuis la crise qui a commencé en 2007, la BCE et le FMI sont apparus dans la presse plus que par le passé. J'ai relevé quelques choix surprenants ou dont les implications ne sont pas toujours mises en évidence. Je me permet aussi quelques suggestions.
Il y a un appel par beaucoup à des produits financiers plus simples. Je suis en faveur de cet appel (mais peut-être pas avec le même définition de "simple" que tout le monde). Il semble que la BCE n'a pas entendu l'appel. Elle a choisi une formule pour le moins surprenante pour son injection de liquidité LTRO (j'en parlais déjà dans mon blog sur ces prêts). La formule est étrange à la fois pour la manière dont les intérêts sont calculés et par les options inclues dans les prêts.
Les prêts ont une maturité maximale de trois ans. Le taux est variable et révisé toutes les semaines. Le taux hebdomadaire est le taux des Main Refinancing Operations (MRO). Les MRO sont également hebdomadaires, donc jusque là rien de surprenant. Mais c'est ici que les choses surprenantes commencent. Le taux hebdomadaire n'est pas payé de manière hebdomadaire mais à la fin du prêt. Normalement l'intérêt est payé à la fin de la période de référence. Les payer plus tard est un avantage. Mais calculer la valeur de cet avantage n'est pas facile. Dans le jargon de la finance quantitative, l'ajustement à faire est appelé un "timing adjustment" ou "convexity adjustment". Cela fera du travail supplémentaire pour les analystes quantitatifs; d'un autre coté je doute que les banques prendront en compte tous ces détails pour la valorisation dans leur bilan et pour la gestion ALM.
Ensuite il y a l'option inclue dans les prêts. Les banques ont le droit après un an et chaque semaine de rembourser anticipativement le prêt. Il y a donc une option composée avec 104 possibilités (2x52 semaines) de payement (dans le jargon de la finance quantitative ce type d'option est appelée option Bermudéenne). Cette option est similaire au droit de remboursement anticipé des prêts hypothécaires, si ce n'est qu'il n'y a pas de pénalité comme les "indemnités de réemploi" des prêts hypothécaires. Si les intérêts étaient payés toutes les semaines, cette option serait uniquement une option de liquidité. Avec la formule étrange des intérêts, cela devient aussi une option de taux. La pénalité pour le payement anticipé est que la banque doit payer les intérêts accrus immédiatement; la date de payement des intérêts de la première semaine est inconnue jusqu'à la maturité du prêt, qui peut être remboursé n'importe quelle semaine entre un an et trois ans. Cela fera un peu plus de travail pour les analystes quantitatifs; mais comme pour le premier ajustement, je doute que les banques prendront en compte ces détails. La valorisation des options des crédit hypothécaires est faite de manière assez simpliste (pour utiliser un euphémisme) dans la plupart des banques, il serait surprenant qu'un effort particulier soit fait pour ces nouvelles options.
Comme suggestion assez évidente, je proposerais à la BCE de demander un payement hebdomadaire des intérêts. Cela serait plus naturel et honnête par rapport aux MRO. Cela éliminerait les formules compliquées et les options qui en découlent.
La liquidité offerte par la BCE est souvent présentée comme peu onéreuse et inconditionnelle. J'ai déjà parlé de la question du peu onéreux dans un autre blog. Le coût est clairement assez élevé, financièrement et en terme de stigmates. Une autres parties de l'impact de ces prêts et la subordination des dettes bancaires. La BCE demande du collatéral pour garantir les prêts. Le collatéral doit être des obligations enregistrées et bénéficiant d'une notation (en général de la part des agences de notations). La BCE demande aussi une valeur du collatéral supérieur au montant du prêt ("haircut"). Le collatéral est conservé par la BCE en cas de non remboursement du prêt. La conséquence pour les autres obligations des banques est qu'elles sont subordonnées aux demandes de la BCE. Ces autres obligations comprennent les obligations vis-à-vis des autres banques, des fonds, des investisseurs divers et … des particuliers. En cas de défaut d'une banque qui a des prêts LTRO auprès de la BCE, le collatéral est saisi par la BCE et la BCE est remboursée à 100% (pour autant que la BCE ait estimé la valeur de ce collatéral correctement). Les autres débiteurs viennent après pour le payement des dettes. Prenons un exemple simple: une banque avec un bilan de 100 milliards qui a un capital de 20 milliards, emprunté 20 milliards en LTRO, et les 60 autres dans le marché (y compris les dépôts de ses clients). Supposons que la banque fait faillite avec une valeur d'avoirs de 50 milliards. Si il n'y a pas de "subordination" par la BCE chaque créditeur reçoit 5/8 (50 milliards/80 milliards) de son du. Donc si vous avez 8000 EUR sur votre compte d'épargne vous en récupérez 5000 EUR (sans prendre en compte la garantie d'état). Si on prend en compte la subordination de la BCE, la BCE reçoit 100% et les autre 50% (30 milliards/60 milliards). Donc de vos 8000 EUR, vous en récupérez seulement 4000 EUR, la différence est "donnée" à la BCE. Cette subordination est évidemment payée par les banques, les taux d'intérêts sur les dettes non-BCE sont supérieurs à ce qu'ils seraient sans le privilège de la BCE. Les LTRO deviennent ainsi une drogue, la dégradation du reste de leur bilan qui en découle crée une accoutumance.
Je n'ai pas de panacée pour le manque de liquidité dans le marché. Le manque de liquidité est un manque de confiance, et la confiance cela se mérite sur le long terme, pas en quelques minutes sur décision. Pour le manque de liquidité, une suggestion pour une petite amélioration est donnée plus bas. Pour le manque de confiance, avoir une régulation plus transparente et basée sur des principes plutôt que des règles administratives serait une de mes suggestion, que j'ai déjà proposée ici et là.
Juste avant de faire défaut, la Grèce a fait un cadeau de plusieurs milliards à la BCE. La BCE était en possession d'obligations de la Grèce achetées avec des taux entre 5 et 10% Si les taux étaient aussi élevés (par rapport à des obligations avec moins de risque comme l'Allemagne), c'est que, justement, il y avait un risque: un risque de défaut. Le risque de défaut s'est matérialisé et la Grèce était proche du défaut. Elle a changé sa loi pour qu'un accord avec une majorité des débiteurs soit obligatoire pour tous les débiteurs. Tous, sauf la BCE! En effet la BCE a obtenu d'échanger ses obligations pour des obligations spéciales qu'elle est la seule à posséder. La loi Grecque normale ne s'applique pas à la BCE. Je ne sais pas comment la BCE a obtenu cet avantage. Sans doute avec des pressions politiques, en menaçant de ne pas supporter le sauvetage de la Grèce dans le cas contraire. Dans d'autres circonstances on pourrait appeler cela un abus de biens sociaux: utiliser sont autorité pour obtenir de la société des avantages immérités. Plus de chiffres à propos de ces avantages immérités de la BCE peuvent être obtenus sur le blog Zero Hedge (en anglais). En général c'est un blog que je recommande pour une vue non-officielle de certains aspects de la crise et de la finance par des gens qui semblent bien informés et qui savent en général de quoi ils parlent, ce qui est assez rare.
La suggestion immédiate est, si la BCE veut être un acteur respecté du système financier, de se comporter comme un membre normal de cette communauté et de pas s'octroyer de privilèges indus. Elle devrait rendre les obligations privilégiées qu'elle a obtenu au détriment des autres créditeurs de la Grèce et accepter le défaut comme les autres.
La BCE a injecter des liquidités conditionnelles dans le marché (voir plus haut pour le "conditionnelles"). D'autres banques centrales ont fait des actions similaires. Cette injection de liquidité était nécessaire à cause de la méfiance généralisée et du manque de liquidité dans le marché. L'origine de ces problèmes ne provient pas d'une action particulière mais de quelque chose de diffus, d'un "sentiment" du marché. On peut néanmoins trouver quelques actions qui ont contribué à ce sentiment et les banques centrales n'y sont pas étrangères. J'en parlais dans un blog en 2008 et la situation n'a pas changé depuis.
La Banque des Règlements Internationaux (BRI en français, BIS en anglais) est la "banque des banques centrales". C'est une institution supranationale propriété des banques centrales et dont les membres du comité de direction sont les gouverneurs des banques centrales (http://www.bis.org/about/board.htm). Au delà du bien connu comité de Bâle et des réunions régulières entres gouverneurs, l'institution abrite un département bancaire qui est une contrepartie pour les transactions financières de ces mêmes banques centrales (voir http://www.bis.org/about/index.htm). Cette institution peut être considéré comme le bras financier caché des banques centrales. En lisant la composition du bilan de cette institution, on remarque qu'elle a enlevé pas mal de liquidité du marché dés le début de la crise. En avril 2007, elle prêtait aux banques commerciales par des prêts sans collatéral 91 milliards de SDR (1) (équivalent à 147 milliards de USD). Si on regarde le bilan aujourd'hui, on voit que le chiffre est descendu à 19 milliards de SDR, une diminution de 79%. Si on regarde la ligne particulière des prêts à plus de 3 mois, le chiffre était de 38 milliards de SDR, il est aujourd'hui de … 0 (en fait la ligne a même disparu du bilan). Même les "repo" (repurchase agreement) qui fonctionnent sur le même principe de collatéral que les prêts de la BCE ont diminués de 61 milliards de SDR à 40 milliards de SDR. Cette disparition de liquidité fournie par les institutions supranationales comme la BRI était reprise dans le rapport de la commission Dexia comme un des (nombreux) facteurs qui ont causé la fragilisation de Dexia. Les parties du bilan de la BRI qui ont augmenté sont les dépôts d'or (de 15 à 38 milliards) et les obligations (principalement gouvernementales) (de 95 à 131 milliards) . Pendant que la BCE fournit des liquidités aux banques commerciales en échange d'une subordination du reste de leur bilan en espérant qu'elles prêtent au gouvernement, la BRI retire ses prêts non collateralisés avec les banques commerciales et prête plus aux gouvernements. Comprendra qui pourra. En attendant, cela fragilise certainement le bilan des banques qui n'avaient pas besoin de cela.
Ma suggestion est relativement simple, reprendre les prêts directs de la BRI aux banques commerciales. Je ne suggère pas d'être téméraire, une bonne diversification et un analyse du prix des prêts reste importantes, mais cela ne doit pas créer un début de panique (2).
Le FMI a fait partie des négociateurs lors du défaut ordonné de la Grèce. Lors du défaut, les obligations Grecques existantes ont été remplacée pour une partie du notionnel par des obligations de la Grèce à long terme avec diverses échéances, pour une autre partie par des obligations du fond européen de stabilité et enfin par une participation au PIB de la Grèce. Pour le remplacement par des obligations de la Grèce, cela semble naturel. Mais pourquoi les obligations sont-elles de type "step-up" (coupon en augmentation)? Un résultat similaire aurait pu être obtenu avec avec des obligations plus simples (coupon constant) en ajustant le notionnel à chaque échéance. Ces obligations step-up ne sont pas le standard. Je pensais que certains prônaient une standardisation des produits financiers, mais j'ai dû me tromper. Si un jour la Grèce redevient un débiteur crédible (on peut rêver), ces obligations bizarre resteront des instruments stigmatisés.
On comprend que les débiteurs préfèrent des obligations du fond de stabilité européen, qui sont bien plus sûres que les obligations grecques. Pourquoi a-t-on imaginé des détails si compliqués dans le calcul des montants? Une partie du montant représente des intérêts courus (un concept comptable). La Grèce a fait défaut, les créditeur veulent revoir une partie de leur investissement, c'est normal. Mais une fois que le montant a été négocié, allons à l'essentiel sans comptes d'apothicaires pour diviser ce montant en sous-catégories comptables.
Une toute petite partie des obligations de remplacement (pour une valeur minuscule) sont liées au PIB de la Grèce. C'est sans doute un peu compliqué pour la valorisation et ce n'est pas une obligation financière standard mais ici on en comprend l'intérêt pour la Grèce: elle aura plus de moyens de rembourser si son PIB est plus élevé. Ce petit geste n'est pas stupide et je le garde.
Parmi les obligations en défaut, il y avait des obligations long terme liées à l'inflation (européenne). De mon point de vue ces obligations liées à l'inflation sont une très bonne chose. Pour les investisseur qui ont une couverture contre l'inflation (pour autant que l'émetteur rembourse ses obligations) et pour les gouvernement qui payent un montant notionnel plus élevé après une période d'inflation où les revenus des taxes devraient avoir augmenté. Mais ici les obligations liées à l'inflation ont été remplacée par des obligations à taux fixes. Non seulement les investisseurs ont eu une perte mais il ont maintenant un investissement qui ne correspond plus à leur choix initial.
Mes suggestions serraient de faire plus simple: 1 ou 2 obligations du fond de stabilité, sans complications comptables, des obligations avec coupons constants pour les obligations de la Grèce et de remplacer les obligations liées à l'inflation par d'autres obligations liées à l'inflation.
(1) SDR: Special Drawing Right, panier de devises utilisée comme unité de compte par plusieurs institutions supranationales.
(2) Cela me rappelle une anecdote. Au début de la crise (fin 2007) je parlais avec un économiste de la BRI qui me disait en parlant de la diminution des liquidités interbancaires (à l'époque il s'agissait d'une diminution et pas d'une disparition) que "les banques devraient être folles pour arrêter de se prêter l'une l'autre et détruire un système efficace". Il semble qu'il n'était pas au courant que ses collègues étaient partie prenante à cette "folie".
Long Terme Refinancing Operation (LTRO): drôle de formule et option.
Il y a un appel par beaucoup à des produits financiers plus simples. Je suis en faveur de cet appel (mais peut-être pas avec le même définition de "simple" que tout le monde). Il semble que la BCE n'a pas entendu l'appel. Elle a choisi une formule pour le moins surprenante pour son injection de liquidité LTRO (j'en parlais déjà dans mon blog sur ces prêts). La formule est étrange à la fois pour la manière dont les intérêts sont calculés et par les options inclues dans les prêts.
Les prêts ont une maturité maximale de trois ans. Le taux est variable et révisé toutes les semaines. Le taux hebdomadaire est le taux des Main Refinancing Operations (MRO). Les MRO sont également hebdomadaires, donc jusque là rien de surprenant. Mais c'est ici que les choses surprenantes commencent. Le taux hebdomadaire n'est pas payé de manière hebdomadaire mais à la fin du prêt. Normalement l'intérêt est payé à la fin de la période de référence. Les payer plus tard est un avantage. Mais calculer la valeur de cet avantage n'est pas facile. Dans le jargon de la finance quantitative, l'ajustement à faire est appelé un "timing adjustment" ou "convexity adjustment". Cela fera du travail supplémentaire pour les analystes quantitatifs; d'un autre coté je doute que les banques prendront en compte tous ces détails pour la valorisation dans leur bilan et pour la gestion ALM.
Ensuite il y a l'option inclue dans les prêts. Les banques ont le droit après un an et chaque semaine de rembourser anticipativement le prêt. Il y a donc une option composée avec 104 possibilités (2x52 semaines) de payement (dans le jargon de la finance quantitative ce type d'option est appelée option Bermudéenne). Cette option est similaire au droit de remboursement anticipé des prêts hypothécaires, si ce n'est qu'il n'y a pas de pénalité comme les "indemnités de réemploi" des prêts hypothécaires. Si les intérêts étaient payés toutes les semaines, cette option serait uniquement une option de liquidité. Avec la formule étrange des intérêts, cela devient aussi une option de taux. La pénalité pour le payement anticipé est que la banque doit payer les intérêts accrus immédiatement; la date de payement des intérêts de la première semaine est inconnue jusqu'à la maturité du prêt, qui peut être remboursé n'importe quelle semaine entre un an et trois ans. Cela fera un peu plus de travail pour les analystes quantitatifs; mais comme pour le premier ajustement, je doute que les banques prendront en compte ces détails. La valorisation des options des crédit hypothécaires est faite de manière assez simpliste (pour utiliser un euphémisme) dans la plupart des banques, il serait surprenant qu'un effort particulier soit fait pour ces nouvelles options.
Comme suggestion assez évidente, je proposerais à la BCE de demander un payement hebdomadaire des intérêts. Cela serait plus naturel et honnête par rapport aux MRO. Cela éliminerait les formules compliquées et les options qui en découlent.
LTRO: dette bancaire subordonnée.
La liquidité offerte par la BCE est souvent présentée comme peu onéreuse et inconditionnelle. J'ai déjà parlé de la question du peu onéreux dans un autre blog. Le coût est clairement assez élevé, financièrement et en terme de stigmates. Une autres parties de l'impact de ces prêts et la subordination des dettes bancaires. La BCE demande du collatéral pour garantir les prêts. Le collatéral doit être des obligations enregistrées et bénéficiant d'une notation (en général de la part des agences de notations). La BCE demande aussi une valeur du collatéral supérieur au montant du prêt ("haircut"). Le collatéral est conservé par la BCE en cas de non remboursement du prêt. La conséquence pour les autres obligations des banques est qu'elles sont subordonnées aux demandes de la BCE. Ces autres obligations comprennent les obligations vis-à-vis des autres banques, des fonds, des investisseurs divers et … des particuliers. En cas de défaut d'une banque qui a des prêts LTRO auprès de la BCE, le collatéral est saisi par la BCE et la BCE est remboursée à 100% (pour autant que la BCE ait estimé la valeur de ce collatéral correctement). Les autres débiteurs viennent après pour le payement des dettes. Prenons un exemple simple: une banque avec un bilan de 100 milliards qui a un capital de 20 milliards, emprunté 20 milliards en LTRO, et les 60 autres dans le marché (y compris les dépôts de ses clients). Supposons que la banque fait faillite avec une valeur d'avoirs de 50 milliards. Si il n'y a pas de "subordination" par la BCE chaque créditeur reçoit 5/8 (50 milliards/80 milliards) de son du. Donc si vous avez 8000 EUR sur votre compte d'épargne vous en récupérez 5000 EUR (sans prendre en compte la garantie d'état). Si on prend en compte la subordination de la BCE, la BCE reçoit 100% et les autre 50% (30 milliards/60 milliards). Donc de vos 8000 EUR, vous en récupérez seulement 4000 EUR, la différence est "donnée" à la BCE. Cette subordination est évidemment payée par les banques, les taux d'intérêts sur les dettes non-BCE sont supérieurs à ce qu'ils seraient sans le privilège de la BCE. Les LTRO deviennent ainsi une drogue, la dégradation du reste de leur bilan qui en découle crée une accoutumance.
Je n'ai pas de panacée pour le manque de liquidité dans le marché. Le manque de liquidité est un manque de confiance, et la confiance cela se mérite sur le long terme, pas en quelques minutes sur décision. Pour le manque de liquidité, une suggestion pour une petite amélioration est donnée plus bas. Pour le manque de confiance, avoir une régulation plus transparente et basée sur des principes plutôt que des règles administratives serait une de mes suggestion, que j'ai déjà proposée ici et là.
Défaut de la Grèce: abus de bien sociaux?
Juste avant de faire défaut, la Grèce a fait un cadeau de plusieurs milliards à la BCE. La BCE était en possession d'obligations de la Grèce achetées avec des taux entre 5 et 10% Si les taux étaient aussi élevés (par rapport à des obligations avec moins de risque comme l'Allemagne), c'est que, justement, il y avait un risque: un risque de défaut. Le risque de défaut s'est matérialisé et la Grèce était proche du défaut. Elle a changé sa loi pour qu'un accord avec une majorité des débiteurs soit obligatoire pour tous les débiteurs. Tous, sauf la BCE! En effet la BCE a obtenu d'échanger ses obligations pour des obligations spéciales qu'elle est la seule à posséder. La loi Grecque normale ne s'applique pas à la BCE. Je ne sais pas comment la BCE a obtenu cet avantage. Sans doute avec des pressions politiques, en menaçant de ne pas supporter le sauvetage de la Grèce dans le cas contraire. Dans d'autres circonstances on pourrait appeler cela un abus de biens sociaux: utiliser sont autorité pour obtenir de la société des avantages immérités. Plus de chiffres à propos de ces avantages immérités de la BCE peuvent être obtenus sur le blog Zero Hedge (en anglais). En général c'est un blog que je recommande pour une vue non-officielle de certains aspects de la crise et de la finance par des gens qui semblent bien informés et qui savent en général de quoi ils parlent, ce qui est assez rare.
La suggestion immédiate est, si la BCE veut être un acteur respecté du système financier, de se comporter comme un membre normal de cette communauté et de pas s'octroyer de privilèges indus. Elle devrait rendre les obligations privilégiées qu'elle a obtenu au détriment des autres créditeurs de la Grèce et accepter le défaut comme les autres.
Retrait de liquidité inconditionnelle.
La BCE a injecter des liquidités conditionnelles dans le marché (voir plus haut pour le "conditionnelles"). D'autres banques centrales ont fait des actions similaires. Cette injection de liquidité était nécessaire à cause de la méfiance généralisée et du manque de liquidité dans le marché. L'origine de ces problèmes ne provient pas d'une action particulière mais de quelque chose de diffus, d'un "sentiment" du marché. On peut néanmoins trouver quelques actions qui ont contribué à ce sentiment et les banques centrales n'y sont pas étrangères. J'en parlais dans un blog en 2008 et la situation n'a pas changé depuis.
La Banque des Règlements Internationaux (BRI en français, BIS en anglais) est la "banque des banques centrales". C'est une institution supranationale propriété des banques centrales et dont les membres du comité de direction sont les gouverneurs des banques centrales (http://www.bis.org/about/board.htm). Au delà du bien connu comité de Bâle et des réunions régulières entres gouverneurs, l'institution abrite un département bancaire qui est une contrepartie pour les transactions financières de ces mêmes banques centrales (voir http://www.bis.org/about/index.htm). Cette institution peut être considéré comme le bras financier caché des banques centrales. En lisant la composition du bilan de cette institution, on remarque qu'elle a enlevé pas mal de liquidité du marché dés le début de la crise. En avril 2007, elle prêtait aux banques commerciales par des prêts sans collatéral 91 milliards de SDR (1) (équivalent à 147 milliards de USD). Si on regarde le bilan aujourd'hui, on voit que le chiffre est descendu à 19 milliards de SDR, une diminution de 79%. Si on regarde la ligne particulière des prêts à plus de 3 mois, le chiffre était de 38 milliards de SDR, il est aujourd'hui de … 0 (en fait la ligne a même disparu du bilan). Même les "repo" (repurchase agreement) qui fonctionnent sur le même principe de collatéral que les prêts de la BCE ont diminués de 61 milliards de SDR à 40 milliards de SDR. Cette disparition de liquidité fournie par les institutions supranationales comme la BRI était reprise dans le rapport de la commission Dexia comme un des (nombreux) facteurs qui ont causé la fragilisation de Dexia. Les parties du bilan de la BRI qui ont augmenté sont les dépôts d'or (de 15 à 38 milliards) et les obligations (principalement gouvernementales) (de 95 à 131 milliards) . Pendant que la BCE fournit des liquidités aux banques commerciales en échange d'une subordination du reste de leur bilan en espérant qu'elles prêtent au gouvernement, la BRI retire ses prêts non collateralisés avec les banques commerciales et prête plus aux gouvernements. Comprendra qui pourra. En attendant, cela fragilise certainement le bilan des banques qui n'avaient pas besoin de cela.
Ma suggestion est relativement simple, reprendre les prêts directs de la BRI aux banques commerciales. Je ne suggère pas d'être téméraire, une bonne diversification et un analyse du prix des prêts reste importantes, mais cela ne doit pas créer un début de panique (2).
Défaut de la Grèce: PIB, step-up, et absence d'inflation.
Le FMI a fait partie des négociateurs lors du défaut ordonné de la Grèce. Lors du défaut, les obligations Grecques existantes ont été remplacée pour une partie du notionnel par des obligations de la Grèce à long terme avec diverses échéances, pour une autre partie par des obligations du fond européen de stabilité et enfin par une participation au PIB de la Grèce. Pour le remplacement par des obligations de la Grèce, cela semble naturel. Mais pourquoi les obligations sont-elles de type "step-up" (coupon en augmentation)? Un résultat similaire aurait pu être obtenu avec avec des obligations plus simples (coupon constant) en ajustant le notionnel à chaque échéance. Ces obligations step-up ne sont pas le standard. Je pensais que certains prônaient une standardisation des produits financiers, mais j'ai dû me tromper. Si un jour la Grèce redevient un débiteur crédible (on peut rêver), ces obligations bizarre resteront des instruments stigmatisés.
On comprend que les débiteurs préfèrent des obligations du fond de stabilité européen, qui sont bien plus sûres que les obligations grecques. Pourquoi a-t-on imaginé des détails si compliqués dans le calcul des montants? Une partie du montant représente des intérêts courus (un concept comptable). La Grèce a fait défaut, les créditeur veulent revoir une partie de leur investissement, c'est normal. Mais une fois que le montant a été négocié, allons à l'essentiel sans comptes d'apothicaires pour diviser ce montant en sous-catégories comptables.
Une toute petite partie des obligations de remplacement (pour une valeur minuscule) sont liées au PIB de la Grèce. C'est sans doute un peu compliqué pour la valorisation et ce n'est pas une obligation financière standard mais ici on en comprend l'intérêt pour la Grèce: elle aura plus de moyens de rembourser si son PIB est plus élevé. Ce petit geste n'est pas stupide et je le garde.
Parmi les obligations en défaut, il y avait des obligations long terme liées à l'inflation (européenne). De mon point de vue ces obligations liées à l'inflation sont une très bonne chose. Pour les investisseur qui ont une couverture contre l'inflation (pour autant que l'émetteur rembourse ses obligations) et pour les gouvernement qui payent un montant notionnel plus élevé après une période d'inflation où les revenus des taxes devraient avoir augmenté. Mais ici les obligations liées à l'inflation ont été remplacée par des obligations à taux fixes. Non seulement les investisseurs ont eu une perte mais il ont maintenant un investissement qui ne correspond plus à leur choix initial.
Mes suggestions serraient de faire plus simple: 1 ou 2 obligations du fond de stabilité, sans complications comptables, des obligations avec coupons constants pour les obligations de la Grèce et de remplacer les obligations liées à l'inflation par d'autres obligations liées à l'inflation.
(1) SDR: Special Drawing Right, panier de devises utilisée comme unité de compte par plusieurs institutions supranationales.
(2) Cela me rappelle une anecdote. Au début de la crise (fin 2007) je parlais avec un économiste de la BRI qui me disait en parlant de la diminution des liquidités interbancaires (à l'époque il s'agissait d'une diminution et pas d'une disparition) que "les banques devraient être folles pour arrêter de se prêter l'une l'autre et détruire un système efficace". Il semble qu'il n'était pas au courant que ses collègues étaient partie prenante à cette "folie".
samedi 14 avril 2012
Rapport de la commission Dexia - lecture du rapport - les recommandations
Après avoir analysé les constatations dans mon blog précédent, je passe en revue les recommandations qui m'ont marquées, en bien ou en mal. Les recommandations ont été votées majorité contre opposition, il n'y a donc pas de consensus sur celles-ci. Je fais ma revue à travers un "J'aime! J'aime pas!". Les numéros réfèrent aux numéros des recommandations dans le rapport. Certaines recommandations sont dans les deux catégories.
1. Assister le consommateur dans l'appréciation des risques. Plus de transparence est certainement une bonne chose.
4. Renforcer le contrôle ex ante.
7. Fluidité et la qualité des informations. Cette recommandation devrait s'étendre aux actionnaires, eux aussi doivent être informés.
8. Les autorités de contrôle doivent être prévenues dès qu’une mise en garde est intervenue au sein de l’entreprise. Cela veut dire qu'elle ne l'ont pas été dans le cas de Dexia. Ne devrait-on pas aussi recommander aux autorités de contrôle de créer un moyen de communication à travers lequel les mises en grade peuvent être faites et une protection légale est assurée à ceux qui les font?
10. Le principe “fit and proper” soit mieux appliqué dans toutes les catégories de personnel des établissements financiers. / 33. Renforcer la qualité, l’expertise et l’éthique des administrateurs et des membres de la direction. - D’assurer aussi la diversité des spécialisations et de l’expérience antérieure des membres. / 34 La commission recommande de définir les profils requis des membres des organes des établissements financiers. Il semble évident de demander des gens compétents pour les fonctions vitales. Mais si cette recommandation est mise en pratique, elle amènera des changements, en particulier dans les comités de direction, les conseils d'administration et … le choix des experts de la commission. Je suis certainement en faveur de ces recommandations et faisais des recommandations similaires dans mes blog précédents. Malheureusement je constatais (ici et ici) que pour les nominations récentes, le monde politique belge n'a pas suivi ces recommandations. Pour les administrateurs de Belfius, l'expertise bancaire n'est pas claire pour la plupart d'entre-eux et la diversité est totalement absente (seulement des économistes et des juristes, spécialités minoritaires dans les salles de marché et la gestion des risques).
20. Une relation très clémente s’installe entre superviseur et supervisé. 44. Renforce les règles d’indépendance et celles relatives aux conflits d’intérêts des réviseurs d’entreprises. La relation clémente entre superviseur et supervisés, n'est pas une recommandation mais une constatation, qui n'est pas très positive pour les superviseurs. La même chose peut être dite des réviseurs, si la recommandation propose de renforcer leur indépendance, c'est quelle était défaillante dans la situation analysée.
39. Une présence garantie du responsable risk management lors de chaque réunion du conseil d’administration. Il est important qu'un gestionnaire de risques puisse donner son point de vue. La recommandation serait mieux si le terme "responsable" était remplacé par le terme "expert", avoir la responsabilité d'organisation d'une équipe ne transforme pas une personne en expert du sujet.
45. Les actionnaires de référence d’institutions financières systémiques ne puissent porter atteinte aux principes de bonne gouvernance de ces institutions par l’entremise des administrateurs qui les représentent. Cette recommandation est clairement dirigée vers les représentants d'ARCO, du Holding Communal et de l'état français. La recommandation aurait pu être complétée par une suggestion d'entamer des poursuites à l'encontre de ceux qui n'ont pas respecté les prescrits légaux.
1. Agrément spécifique pour les nouveaux produits grand public. Il n'y a nulle part dans les constatations une discussion de produits qui, dans la saga Dexia, ont crée un problème systématique pour le grand public. Je ne sais pas ce que les commissaires ont à l'esprit avec cette recommandation. Les produits les plus compliqués qui sont vendus au grand public sont les actions et les obligations gouvernementales: les actions sont des participations dans des entreprises avec des stratégies compliquées, qui peuvent changer et avec plusieurs niveaux de décisions; les obligations gouvernementales portent le risque habituel des obligations plus le risque légal qu'un gouvernement change les règles en cour de jeu, comme la Grèce l'a fait; ces produits sont bien plus compliqués et risqués que les produits dit structurés, qui eux ont des règles claires. Si ce n'est pas les produits que la commission a à l'esprit, je lui suggère de s'abstenir sur ce point. Prétendre qu'une commission aurait une meilleure compréhension des besoins de tous les citoyens individuellement semble un peu exagéré.
29. Des taux de plus en plus élevés suivant l'échéance. J'ai déjà dit le mal que je pense de cette recommandation, qui est équivalente à imposer une crise à venir, dans mon premier blog sur le rapport.
39. Une présence garantie du responsable risk management lors de chaque réunion du conseil d’administration. Il est bien d'inviter un contrôleur de risques, mais il serait peut-être encore mieux d'inviter un preneur de risques. Les traders et gestionnaires de portefeuilles ont sans doute aussi un point de vue qu'il est important d'entendre. La commission recommande de renforcer le contrôle ex ante (recommandation 4) mais suggère d'inviter aux réunions seulement ceux qui contrôlent ex post.
53. Interdire la possibilité de procéder à des augmentations de capital en prêtant des fonds aux actionnaires d’une entité appartenant au périmètre d’un groupe. Le problème n'est pas d'interdire cette pratique mais de clarifier que l'augmentation n'est pas prise en compte comme capital réglementaire. Le rapport indique que c'est déjà le cas mais que pour Dexia, les régulateurs ont décidé de ne tenir compte de ce fait qu'a partir de 2014 avec un étalement progressif sur 5 ans. Cela semble un bon cas d'application de la constatation dans la recommandation 20: Une relation très clémente s’installe entre superviseur et supervisé.
Pour certaines conclusions, le rapport enfonce des portes ouvertes, mais pourquoi pas? Il n'y a jamais assez de bonnes recommandations. Pour d'autres, les recommandations sont du style "il faut respecter les règles" et "il faut des responsables compétents"; cela semble aussi évident, mais doit être rappelé parce que cela n'a pas été le cas dans la situation analysée. Peut-être les constations auraient-elles pu être plus claires à propos de qui n'a pas respecté les règles et qui n'était pas compétent. Pour finir, il y a des recommandations qui ne me semblent pas très bien pensées ou pas appropriées.
J'aime!
1. Assister le consommateur dans l'appréciation des risques. Plus de transparence est certainement une bonne chose.
4. Renforcer le contrôle ex ante.
7. Fluidité et la qualité des informations. Cette recommandation devrait s'étendre aux actionnaires, eux aussi doivent être informés.
8. Les autorités de contrôle doivent être prévenues dès qu’une mise en garde est intervenue au sein de l’entreprise. Cela veut dire qu'elle ne l'ont pas été dans le cas de Dexia. Ne devrait-on pas aussi recommander aux autorités de contrôle de créer un moyen de communication à travers lequel les mises en grade peuvent être faites et une protection légale est assurée à ceux qui les font?
10. Le principe “fit and proper” soit mieux appliqué dans toutes les catégories de personnel des établissements financiers. / 33. Renforcer la qualité, l’expertise et l’éthique des administrateurs et des membres de la direction. - D’assurer aussi la diversité des spécialisations et de l’expérience antérieure des membres. / 34 La commission recommande de définir les profils requis des membres des organes des établissements financiers. Il semble évident de demander des gens compétents pour les fonctions vitales. Mais si cette recommandation est mise en pratique, elle amènera des changements, en particulier dans les comités de direction, les conseils d'administration et … le choix des experts de la commission. Je suis certainement en faveur de ces recommandations et faisais des recommandations similaires dans mes blog précédents. Malheureusement je constatais (ici et ici) que pour les nominations récentes, le monde politique belge n'a pas suivi ces recommandations. Pour les administrateurs de Belfius, l'expertise bancaire n'est pas claire pour la plupart d'entre-eux et la diversité est totalement absente (seulement des économistes et des juristes, spécialités minoritaires dans les salles de marché et la gestion des risques).
20. Une relation très clémente s’installe entre superviseur et supervisé. 44. Renforce les règles d’indépendance et celles relatives aux conflits d’intérêts des réviseurs d’entreprises. La relation clémente entre superviseur et supervisés, n'est pas une recommandation mais une constatation, qui n'est pas très positive pour les superviseurs. La même chose peut être dite des réviseurs, si la recommandation propose de renforcer leur indépendance, c'est quelle était défaillante dans la situation analysée.
39. Une présence garantie du responsable risk management lors de chaque réunion du conseil d’administration. Il est important qu'un gestionnaire de risques puisse donner son point de vue. La recommandation serait mieux si le terme "responsable" était remplacé par le terme "expert", avoir la responsabilité d'organisation d'une équipe ne transforme pas une personne en expert du sujet.
45. Les actionnaires de référence d’institutions financières systémiques ne puissent porter atteinte aux principes de bonne gouvernance de ces institutions par l’entremise des administrateurs qui les représentent. Cette recommandation est clairement dirigée vers les représentants d'ARCO, du Holding Communal et de l'état français. La recommandation aurait pu être complétée par une suggestion d'entamer des poursuites à l'encontre de ceux qui n'ont pas respecté les prescrits légaux.
J'aime pas!
1. Agrément spécifique pour les nouveaux produits grand public. Il n'y a nulle part dans les constatations une discussion de produits qui, dans la saga Dexia, ont crée un problème systématique pour le grand public. Je ne sais pas ce que les commissaires ont à l'esprit avec cette recommandation. Les produits les plus compliqués qui sont vendus au grand public sont les actions et les obligations gouvernementales: les actions sont des participations dans des entreprises avec des stratégies compliquées, qui peuvent changer et avec plusieurs niveaux de décisions; les obligations gouvernementales portent le risque habituel des obligations plus le risque légal qu'un gouvernement change les règles en cour de jeu, comme la Grèce l'a fait; ces produits sont bien plus compliqués et risqués que les produits dit structurés, qui eux ont des règles claires. Si ce n'est pas les produits que la commission a à l'esprit, je lui suggère de s'abstenir sur ce point. Prétendre qu'une commission aurait une meilleure compréhension des besoins de tous les citoyens individuellement semble un peu exagéré.
29. Des taux de plus en plus élevés suivant l'échéance. J'ai déjà dit le mal que je pense de cette recommandation, qui est équivalente à imposer une crise à venir, dans mon premier blog sur le rapport.
39. Une présence garantie du responsable risk management lors de chaque réunion du conseil d’administration. Il est bien d'inviter un contrôleur de risques, mais il serait peut-être encore mieux d'inviter un preneur de risques. Les traders et gestionnaires de portefeuilles ont sans doute aussi un point de vue qu'il est important d'entendre. La commission recommande de renforcer le contrôle ex ante (recommandation 4) mais suggère d'inviter aux réunions seulement ceux qui contrôlent ex post.
53. Interdire la possibilité de procéder à des augmentations de capital en prêtant des fonds aux actionnaires d’une entité appartenant au périmètre d’un groupe. Le problème n'est pas d'interdire cette pratique mais de clarifier que l'augmentation n'est pas prise en compte comme capital réglementaire. Le rapport indique que c'est déjà le cas mais que pour Dexia, les régulateurs ont décidé de ne tenir compte de ce fait qu'a partir de 2014 avec un étalement progressif sur 5 ans. Cela semble un bon cas d'application de la constatation dans la recommandation 20: Une relation très clémente s’installe entre superviseur et supervisé.
Conclusions
Pour certaines conclusions, le rapport enfonce des portes ouvertes, mais pourquoi pas? Il n'y a jamais assez de bonnes recommandations. Pour d'autres, les recommandations sont du style "il faut respecter les règles" et "il faut des responsables compétents"; cela semble aussi évident, mais doit être rappelé parce que cela n'a pas été le cas dans la situation analysée. Peut-être les constations auraient-elles pu être plus claires à propos de qui n'a pas respecté les règles et qui n'était pas compétent. Pour finir, il y a des recommandations qui ne me semblent pas très bien pensées ou pas appropriées.
dimanche 8 avril 2012
Rapport de la commission Dexia - lecture du rapport - les constatations
J'ai trouvé le rapport de la chambre et je l'ai lu. Je n'ai pas lu l'entièreté des 421 pages, mais presque (disons que j'ai passé une cinquantaine de pages de chiffres, d'extraits de communiqués de presse et de comparaisons).
Avant de passer à l'analyse elle-même, je dois dire que je suis heureux de l'existence de cette commission, du rapport et du fait qu'il soit possible de discuter de manière (presque) transparente de problèmes. Ci-dessous je suis assez critique du rapport; ces critiques doivent être prise comme des pistes pour une amélioration du processus et certainement pas un plaidoyer contre son existence.
En lisant le rapport, j'ai trouvé beaucoup de similitudes avec certains de mes blog sur Dexia. Je n'ai pas eu accès aux documents confidentiels des experts (les députés non plus d'ailleurs) ou a des "sources", mais simplement en connaissant en profondeur le fonctionnement des banques et en utilisant les informations publiques on peut deviner beaucoup de choses. Je ferai références à mes blogs précédents où cela est le cas.
Le rapport est divisé en deux parties: les constatations et les recommandations. Mon analyse sera divisé de la même façon. Pour les recommandations, vous devrez revenir dans quelques jours. Comme toujours, je ne fais pas un résumé du rapport mais je donne mes impressions; il y a donc des éléments importants que je ne mentionne pas parce qu'ils ne m'ont pas marqué spécialement.
Comme précédemment je commence par la forme. Rappelons le, le rapport a été écrit par une commission parlementaire et n'est donc pas neutre. Cela semble clair à sa lecture, les noms des administrateurs politiques (de Dexia et du Holding Communal) ne sont pas indiqués, ils auraient mérité de tous être mentionnés. Il faut aussi insister sur le fait que c'était une commission spéciale et pas une commission d'enquête. Elle n'avait donc pas beaucoup de pouvoir. En particulier elle n'avait pas le pouvoir de forcer les acteurs a témoigner. Deux de ces acteurs ont pleinement profité de cette absence de pouvoir: l'ancienne commissaire européenne Mme Kroes et l'ancien premier ministre belge Mr Leterme. Ces deux personnes ont perdu toute crédibilité dans la vie publique en refusant d'être auditionnés. Comme je le mentionnais dans mon blog précédent sur rapport de la commission [http://citoyennaif.blogspot.com/2012/03/commission-dexia-le-rapport-1.html] le seul rapporteur membre de l'opposition a été exclu de cette fonction. Le rapport ne donne pas plus d'indication du pourquoi de cette exclusion; il indique simplement que "la commission a décidé par 9 voix contre 5 et une abstention que M. Gilkinet ne serait plus rapporteur". Autant pour la transparence. Les règles de fonctionnement de la commission indiquent que "la commission nomme quatre rapporteurs"; la commission n'a pas suivit sont propre règlement jusqu'au bout.
Un autre mot sur la forme. Le rapport contient un certain nombre de graphiques. Ils sont pour la plupart illisibles. Sans doute étaient-ils à l'origine en couleur et ont été transformé en noir et blanc, toujours est-il qu'ils sont presque tous gris et on ne distingue pas les différents éléments. Cela sans parler des erreurs (Figure 2, il y a deux actionnaires avec 50% + 1 action) et des graphique simplement illisibles (Figure 3). Les graphiques semblent avoir été produits par des amateurs: soit des graphiques (sans standardisation) produits par Excel et PowerPoint, soit des copies d'écrans Bloomberg, il y a même un graphique provenant d'un blog (pas le mien). Ils auraient pu utiliser un logiciel convenable et uniformiser cela.
Passons au fond. Il semble que le texte a été écrit en grande partie par les experts (ils étaient payés pour cela) avec la supervision des rapporteurs. A la lecture, on a l'impression que certains passages du texte sont des "copier-coller" de vielles brochures de marketing de Dexia (page 50 et 51 en particulier).
Il y a une double confusion entre repo (transaction avec collatéral) et OIS (swap lié a un taux interbancaire sans collatéral) : la confusion est entre un prêt et un produit dérivé et entre des prêts avec et sans collatéral; le graphique de ces taux est en USD et pas en EUR. C'est comme si un "expert" de football confondait Barcelone et le Real de Madrid.
A plusieurs endroits il y a une confusion entre "duration" (une mesure de risque de taux) et "durée" (une mesure de temps); les deux mesures sont exprimées dans la même unité (année) mais sont différentes.
Dans le chapitre qui parle des "swaps", il est indiqué à de très nombreuses reprise que le taux de référence est le Bund allemand (à dix ans), cela est bien sur totalement inexact (voir mon blog sur Libor: http://citoyennaif.blogspot.com/2012/03/libor-mon-beau-libor.html). Je comprends mieux maintenant les erreurs parues dans les journaux récemment à ce sujet. Il est indiqué que le taux flottant de référence des swaps est devenu Eonia; c'est également incorrect. Il est vrai que le taux Euribor était vu avant la crise comme un taux presque sans risque et que cette impression a changée et que la référence du taux sans risque est maintenant plutôt Eonia, mais cela ne change pas la référence des swap. Pour reprendre une expression connue, ils ont entendu un âne braire mais ils ne savent pas dans quel pré! Il y a une description d'un exemple de swap (page 281). Les chiffres de l'exemple sont non-cohérents et dans la situation nette, la marge (75bps) disparait, la différence Euribor 3m/6m disparait et le financement de la transaction n'est pas indiqué. Cette différence entre Euribor 3m et 6m n'est pas anecdotique, comme tous ceux qui ont travaillé dans les marchés financiers le savent. Elle était, si on en croit un article de Risk Magazine (http://www.risk.net/risk-magazine/feature/1564177/scaling-peaks-3s-6s-basis), particulièrement importante pour Dexia qui, toujours d'après cet article, a subit des pertes conséquentes sur cette différence et pendant très longtemps ne les a pas reconnues dans ses comptes. Mais les "experts" ne mentionnent pas ce fait important. Le rapport mentionne la possibilité de swap interne avec un groupe d'expert de Dexia pour diminuer les swaps externes. Mais il indique que cette sophistication de gestion n'est pas compatible avec les choix du management et que le coût de l'écurie (leur terme) serait trop important. Le coût salariale de ces experts serait certainement bien moins important que le coût du CEO (environ 1.5 millions par an) et que le coût des consultants extérieurs (80 millions). De plus il semble que de tels experts de renommée internationale étaient présents en interne chez Dexia (un pour le risque de crédit et un pour les taux d'intérêts); au moins un était systématiquement conférencier invité dans les conférences de finance quantitative (c'est facile à vérifier sur internet). De ce point de vue, Dexia semblait bien mieux équipé que les autres banques belges. Ceux qui suivent la finance quantitative de près étaient certainement au courant mais apparemment pas les "experts" de la commission (ni le management). Dans le rapport il y a aussi une "analyse" de la couverture des risques de taux par des swaptions. Cette proposition ne peut être considérée comme sérieuse à cause de l'asymétrie de la couverture, de son coût et du risque sur les résultats. Il y a une autre proposition de fermer les swaps existants pour en ouvrir de nouveaux au pair; en plus du fait que cela est très difficile à faire, cela ne change en rien la position de risque de marché et de liquidité de la banque, mais cela aussi semble échapper aux auteurs.
Pour en finir les petites imprécisions, il y a une comparaison de la situation des swaps de Dexia avec la situation de Metallgeselshaft AG souvent reprise dans les livres d'économie; le fait que ce cas bien connu était une entreprise industrielle (pas une institution financière) qui utilisait des futures (pas des swaps) semble aussi avoir échappé aux auteurs.
A de nombreux endroits le rapport parle de valorisation. En général il y a un manque de distinction entre la valeur économique (combien peut-on en obtenir maintenant), la valeur comptable et la valeur utilisée dans la régulation (deux chiffres différents mais tous les deux de simple chiffres écrit sur du papier sans nécessairement de référence à une valeur économique). Cette confusion a été entretenue pendant les auditions par les acteurs (Mr Mariani en particulier) et malheureusement le rapport n'aide pas à la clarification. La grande défense du management post-2008 est qu'une gestion différente de la leur aurait créé des pertes supplémentaires importantes. Ces pertes supplémentaires sont comptables et régulatrices, pas économiques. La valeur économique était déjà perdue. Cette confusion a amené le management à prendre de mauvaises décisions, en particulier dans la gestion du risque souverain. Le management ne voyait pas de raison de vendre le portefeuille souverain (au moins une partie) car il n'y avait pas de charge de risque de crédit d'après les régulateurs (Bale II: pondération 0%), pas de perte de liquidité (possibilité de repo) et une promesse de gain faible sur la durée (marge entre l'emprunt court terme et le prêt long terme). Il n'y avait pas de raison urgente de vendre. Cette vue simpliste du management ne résiste évidement pas à une analyse d'un opérateur expérimenté: le risque de crédit nul n'est qu'une invention des régulateurs pour protéger leurs commanditaires (les états), la liquidité est affectée marginalement dans tous les cas à cause des "haircut" et de manière importante en cas de baisse des prix, et les gains faibles potentiels sont compensés par de larges pertes possibles (demandez aux créditeurs de la Grèce). La vente d'une partie du portefeuille souverain, celui-là même qui a porté le coup de grâce à Dexia, avait été proposée par plusieurs experts extérieurs. Le coût des CDS sur Dexia était supérieur aux coûts des CDS sur les états de la zone euro (sauf la Grèce), cela veut dire que le marché dans son ensemble considérait qu'il en coutait plus a Dexia pour se financer que les gains qu'il obtenait par l'investissement. Le choix du management était équivalent à dire: "Nous savons mieux que les autres". Une arrogance dont il est question par ailleurs. Cette erreur du management a été renforcée par une régulation inadéquate. Dans un cas extrême, des ventes qui diminuent le risque économique et ne change pas la valeur économique du portefeuille n'était pas possible car elle augmentaient le risque perçu par les chiffres des régulateurs. Un aveuglement des régulateurs et une myopie et une confusion du management actuel n'ont pas aidé Dexia.
Tant que j'en suis à parler du bilan, je voudrais ajouter quelques informations glanées çà et là. Bien qu'après la recapitalisation de septembre 2008 il y avait une insistance sur la diminution du bilan, celle-ci n'a pas été directe. Il y a une une augmentation du bilan en 2008 (bien que la crise ait débuté en juillet 2007). A l'arrivée du nouveau management, 91 milliards sont passés d'une ligne comptable à l'autre, rendant l'analyse plus difficile. Certains portefeuilles ont grossi entre 2008 et 2010 (le portefeuille souverain en particulier). Il y aurait du avoir une diminution naturelle avec les maturités; un calcul simpliste basé sur une maturité moyenne de 9 ans indiqué dans le rapport, donne une diminution naturelle de 10%. La diminution de la taille du bilan n'a pas été faite de manière très agressive.
Le rapport reprend des chiffres fournis par Dexia sur l'"impact de la crise" sur les résultats de 2008. Une analyse critique de ces chiffres devrait se demander quel était l'impact de la crise avant la crise. Cela peut paraitre à première vue étrange mais la raison pour laquelle je fais cette demande est la suivante: la crise est l'éclatement d'une bulle; pour éclater la bulle a du grossir; les chiffres d'avant la crise reflètent ce grossissement et donc contiennent des profits imaginaires qui ont été perdu pendant la crise. En présentant les chiffres comme le management le fait et comme le rapport dans sa foulée, on a l'impression que les profits sont dûs a un bon management et les pertes à "pas de chance". C'est une image trompeuse de la réalité.
Le rapport pointe les problèmes relationnel de Mr Mariani tant en interne qu'en externe. Ces problèmes ont culminé avec les démissions de deux membres belge expérimentés du management (Mrs De Walque et Decraene). Son style autoritaire et le recours systématique aux consultants externes Bain (dont coût 80 millions) ont crée des conflits dans le comité de direction, en particulier avec la direction de DBB. Ces conflits évitables ont eu une influence négative sur l'évolution de Dexia. Les erreurs de communication du management étaient en interne mais aussi en externe, en particulier avec Moody's. Le fait que Mr Mariani ait imposé son "protégé", Mr Joly (un ex-inspecteur des finance comme lui), devenu de facto le numéro 2 de Dexia, alors que le numéro 2 officiel était Mr Decraene n'a pas aidé. Mr Mariani c'est fait apparemment beaucoup d'ennemis à l'intérieur comme à l'extérieur de Dexia depuis 2008.
Le salaire de Mr Mariani est assez élevé (environ 1.5 millions par an, supérieur à celui de son prédécesseur) et il faut y ajouter le coût des consultants extérieurs (Bain) de 80 millions. Le rapport qualifie le recourt aux consultants extérieurs de "contre productif". Mr Mariani est également parvenu a faire transformer une partie de son salaire variable de 200,000 euros en un salaire fixe (appelé prime de fonction). Cette prime de fonction lui a été versée même après de démantèlement de 2011, bien que sa fonction ait fondamentalement changée (de CEO d'un grande banque internationale à CEO d'une petite bad bank). Le salaire variable de Mr Mariani et du reste de la direction était lié au respect des engagements envers la commission européenne (CE). D'après le rapport de l'expert indépendant engagé pour analyser ce respect, plusieurs engagements n'ont pas été tenus (sur le RAROC, le financement à court terme, la cession des participations et la diminution du bilan). Dexia a contesté cette analyse par l'expert mais semble avoir payé néanmoins la partie variable non due du salaire de Mr Mariani; mais le rapport n'est pas très clair à ce propos.
Dexia a payé un "dividende en action bonus". Ce payement avait été qualifié de monnaie de singe par Mr Thiry dans son audition mais ce terme n'est malheureusement pas repris dans le rapport (il semble que je sois le seul a avoir rapporté ce mot; voir mon blog http://citoyennaif.blogspot.com/2012/01/commission-dexia-audition-de-mr-thiry.html). Ce dividende a été décidé suite à la demande insistante des administrateurs d'Arco et du Holding Communal (HC). Ce payement ne changeait en rien ni la liquidité, ni la valeur de la société Dexia. Le rapport insiste sur le fait que d'après la loi sur les sociétés commerciales les administrateurs d'une société représentent cette même société et non pas les actionnaires qui les ont élus. La demande du payement du dividende en action a eu un coût administratif et a utilisé de l'énergie en interne chez Dexia pour organiser juridiquement ce "payement". Cette demande a donc eu un impact négatif sur Dexia. Les administrateurs n'ont pas rempli le rôle qui est légalement le leur. Le rapport s'arrête juste avant de suggérer une poursuite judiciaire contre ces administrateurs; je ne comprends pas pourquoi cette réticence quand une poursuite judiciaire est demandée pour un acteur extérieur (Moody's) qui n'avait pas d'obligation légale vis-à-vis de Dexia. De même les administrateurs représentants l'état français ont, d'après le rapport, faillit à leurs obligations en imposant de conserver l'importance de DCL au détriment du bien de la société Dexia SA.
A propos des actions bonus reçues par les actionnaires, le rapport indique qu'un avis de la commission des normes comptables (CNC) indique que les actions bonus ne sont pas un revenu. Ces actions ont néanmoins été comptabilisées comme tel par Arco et le HC. Pour ce qui est des prêts de DBB aux mêmes Arco et HC, j'indiquais dans mon premier blog sur le rapport qu'une analyse économique (et non réglementaire) faite par les régulateurs aurait dû exclure le "faux" capital ainsi obtenu des chiffres des régulateurs. Il semble que cette analyse a été faite par les régulateurs (ce qui est bien) mais que la conclusion a été que cela ne serait pris en compte qu'à partie de 2014 avec un étalement progressif de l'impact sur 5 ans! On croit rêver!
Le désastre financier de Dexia n'est pas seulement dû à des risques financiers trop importants pris par le management mais aussi dû à des risques opérationnels et juridiques, en particulier dans les achats aux Pays-Bas (perte de 2.5 milliards). L'expertise juridique supposée de la direction précédente (Mr Miller n'est pas un banquier mais un avocat d'affaire) ne semble pas avoir servit beaucoup.
En parlant de la diminution des liquidités fournies par le marché, il est indiqué dans le rapport que les institutions financières internationales (en particulier la BRI) ont apporté beaucoup moins de fonds avec la crise. J'en parlais déjà dans un blog en avril 2008: http://citoyennaif.blogspot.com/2008/04/crise-de-liquidite-le-double-jeu-des.html
Le rapport mentionne les "stress tests" organisés par l'EBA et qui n'avait un impact que sur le "trading book" (pas le banking book). J'en parlais dans mon blog http://citoyennaif.blogspot.com/2011/04/vos-stress-tests-avec-ou-sans-stress.html. Le rapport indique que "cet exercice était comme une tentative de contribuer à la restauration de la confiance". Autrement dit c'était un mensonge intentionnel et institutionnel par omission de l'EBA.
J'aurais aussi pu aussi parler d'autres points (mais je ne le ferai pas ;-))
- de DCL, de sa gestion défaillante des risques et des protections par les "français" pour éviter la diminution de l'importance du canard boiteux.
- des risques de liquidité et de crédit qui étaient connus par les experts de la banque (j'en parlais dans mon blog http://citoyennaif.blogspot.com/2011/11/commission-dexia-interroger-les-bonnes.html) et communiqués au management.
- des mensonges d'un management rassurant, en interne et en externe, qui déclarait qu'il n'y avait pas de problème, que FSA n'était pas impliqué dans la crise des subprime et que le démantèlement n'était pas envisagé, …
En conclusion, je suis content que ce rapport existe, il officialise ce que beaucoup savaient déjà: les erreurs des comités de direction et des conseils d'administration passés et présents et en particulier l'amateurisme dans la gestion des risques. Le rapport met en évidence des manquements de certains acteurs à leurs obligations légales mais ne les nomme pas explicitement et ne suggère pas de poursuites à leur encontre. Malheureusement il est évident que les auteurs du rapport ne sont pas des experts sur le fonctionnement des banques et des marchés financiers, ils manquent de mettre en évidence des faits importants du dossier; de plus cela nuit à la crédibilité du rapport sur ces aspects.
Avant de passer à l'analyse elle-même, je dois dire que je suis heureux de l'existence de cette commission, du rapport et du fait qu'il soit possible de discuter de manière (presque) transparente de problèmes. Ci-dessous je suis assez critique du rapport; ces critiques doivent être prise comme des pistes pour une amélioration du processus et certainement pas un plaidoyer contre son existence.
En lisant le rapport, j'ai trouvé beaucoup de similitudes avec certains de mes blog sur Dexia. Je n'ai pas eu accès aux documents confidentiels des experts (les députés non plus d'ailleurs) ou a des "sources", mais simplement en connaissant en profondeur le fonctionnement des banques et en utilisant les informations publiques on peut deviner beaucoup de choses. Je ferai références à mes blogs précédents où cela est le cas.
Le rapport est divisé en deux parties: les constatations et les recommandations. Mon analyse sera divisé de la même façon. Pour les recommandations, vous devrez revenir dans quelques jours. Comme toujours, je ne fais pas un résumé du rapport mais je donne mes impressions; il y a donc des éléments importants que je ne mentionne pas parce qu'ils ne m'ont pas marqué spécialement.
Comme précédemment je commence par la forme. Rappelons le, le rapport a été écrit par une commission parlementaire et n'est donc pas neutre. Cela semble clair à sa lecture, les noms des administrateurs politiques (de Dexia et du Holding Communal) ne sont pas indiqués, ils auraient mérité de tous être mentionnés. Il faut aussi insister sur le fait que c'était une commission spéciale et pas une commission d'enquête. Elle n'avait donc pas beaucoup de pouvoir. En particulier elle n'avait pas le pouvoir de forcer les acteurs a témoigner. Deux de ces acteurs ont pleinement profité de cette absence de pouvoir: l'ancienne commissaire européenne Mme Kroes et l'ancien premier ministre belge Mr Leterme. Ces deux personnes ont perdu toute crédibilité dans la vie publique en refusant d'être auditionnés. Comme je le mentionnais dans mon blog précédent sur rapport de la commission [http://citoyennaif.blogspot.com/2012/03/commission-dexia-le-rapport-1.html] le seul rapporteur membre de l'opposition a été exclu de cette fonction. Le rapport ne donne pas plus d'indication du pourquoi de cette exclusion; il indique simplement que "la commission a décidé par 9 voix contre 5 et une abstention que M. Gilkinet ne serait plus rapporteur". Autant pour la transparence. Les règles de fonctionnement de la commission indiquent que "la commission nomme quatre rapporteurs"; la commission n'a pas suivit sont propre règlement jusqu'au bout.
Un autre mot sur la forme. Le rapport contient un certain nombre de graphiques. Ils sont pour la plupart illisibles. Sans doute étaient-ils à l'origine en couleur et ont été transformé en noir et blanc, toujours est-il qu'ils sont presque tous gris et on ne distingue pas les différents éléments. Cela sans parler des erreurs (Figure 2, il y a deux actionnaires avec 50% + 1 action) et des graphique simplement illisibles (Figure 3). Les graphiques semblent avoir été produits par des amateurs: soit des graphiques (sans standardisation) produits par Excel et PowerPoint, soit des copies d'écrans Bloomberg, il y a même un graphique provenant d'un blog (pas le mien). Ils auraient pu utiliser un logiciel convenable et uniformiser cela.
Passons au fond. Il semble que le texte a été écrit en grande partie par les experts (ils étaient payés pour cela) avec la supervision des rapporteurs. A la lecture, on a l'impression que certains passages du texte sont des "copier-coller" de vielles brochures de marketing de Dexia (page 50 et 51 en particulier).
Des petites erreurs (qui s'accumulent)...
Le rapport contient pas mal d'erreurs à propos des marchés financiers. Cela semble indiquer que les auteurs (les experts?) n'ont pas une connaissance approfondie des ces marchés. Les doutes que j'exprimais sur ces experts en terme de connaissance des banques et des marchés financiers semblent justifiés.
Il y a une double confusion entre repo (transaction avec collatéral) et OIS (swap lié a un taux interbancaire sans collatéral) : la confusion est entre un prêt et un produit dérivé et entre des prêts avec et sans collatéral; le graphique de ces taux est en USD et pas en EUR. C'est comme si un "expert" de football confondait Barcelone et le Real de Madrid.
A plusieurs endroits il y a une confusion entre "duration" (une mesure de risque de taux) et "durée" (une mesure de temps); les deux mesures sont exprimées dans la même unité (année) mais sont différentes.
Dans le chapitre qui parle des "swaps", il est indiqué à de très nombreuses reprise que le taux de référence est le Bund allemand (à dix ans), cela est bien sur totalement inexact (voir mon blog sur Libor: http://citoyennaif.blogspot.com/2012/03/libor-mon-beau-libor.html). Je comprends mieux maintenant les erreurs parues dans les journaux récemment à ce sujet. Il est indiqué que le taux flottant de référence des swaps est devenu Eonia; c'est également incorrect. Il est vrai que le taux Euribor était vu avant la crise comme un taux presque sans risque et que cette impression a changée et que la référence du taux sans risque est maintenant plutôt Eonia, mais cela ne change pas la référence des swap. Pour reprendre une expression connue, ils ont entendu un âne braire mais ils ne savent pas dans quel pré! Il y a une description d'un exemple de swap (page 281). Les chiffres de l'exemple sont non-cohérents et dans la situation nette, la marge (75bps) disparait, la différence Euribor 3m/6m disparait et le financement de la transaction n'est pas indiqué. Cette différence entre Euribor 3m et 6m n'est pas anecdotique, comme tous ceux qui ont travaillé dans les marchés financiers le savent. Elle était, si on en croit un article de Risk Magazine (http://www.risk.net/risk-magazine/feature/1564177/scaling-peaks-3s-6s-basis), particulièrement importante pour Dexia qui, toujours d'après cet article, a subit des pertes conséquentes sur cette différence et pendant très longtemps ne les a pas reconnues dans ses comptes. Mais les "experts" ne mentionnent pas ce fait important. Le rapport mentionne la possibilité de swap interne avec un groupe d'expert de Dexia pour diminuer les swaps externes. Mais il indique que cette sophistication de gestion n'est pas compatible avec les choix du management et que le coût de l'écurie (leur terme) serait trop important. Le coût salariale de ces experts serait certainement bien moins important que le coût du CEO (environ 1.5 millions par an) et que le coût des consultants extérieurs (80 millions). De plus il semble que de tels experts de renommée internationale étaient présents en interne chez Dexia (un pour le risque de crédit et un pour les taux d'intérêts); au moins un était systématiquement conférencier invité dans les conférences de finance quantitative (c'est facile à vérifier sur internet). De ce point de vue, Dexia semblait bien mieux équipé que les autres banques belges. Ceux qui suivent la finance quantitative de près étaient certainement au courant mais apparemment pas les "experts" de la commission (ni le management). Dans le rapport il y a aussi une "analyse" de la couverture des risques de taux par des swaptions. Cette proposition ne peut être considérée comme sérieuse à cause de l'asymétrie de la couverture, de son coût et du risque sur les résultats. Il y a une autre proposition de fermer les swaps existants pour en ouvrir de nouveaux au pair; en plus du fait que cela est très difficile à faire, cela ne change en rien la position de risque de marché et de liquidité de la banque, mais cela aussi semble échapper aux auteurs.
Pour en finir les petites imprécisions, il y a une comparaison de la situation des swaps de Dexia avec la situation de Metallgeselshaft AG souvent reprise dans les livres d'économie; le fait que ce cas bien connu était une entreprise industrielle (pas une institution financière) qui utilisait des futures (pas des swaps) semble aussi avoir échappé aux auteurs.
De la réalité économique différente de la réalité comptable et de celle des régulateurs
A de nombreux endroits le rapport parle de valorisation. En général il y a un manque de distinction entre la valeur économique (combien peut-on en obtenir maintenant), la valeur comptable et la valeur utilisée dans la régulation (deux chiffres différents mais tous les deux de simple chiffres écrit sur du papier sans nécessairement de référence à une valeur économique). Cette confusion a été entretenue pendant les auditions par les acteurs (Mr Mariani en particulier) et malheureusement le rapport n'aide pas à la clarification. La grande défense du management post-2008 est qu'une gestion différente de la leur aurait créé des pertes supplémentaires importantes. Ces pertes supplémentaires sont comptables et régulatrices, pas économiques. La valeur économique était déjà perdue. Cette confusion a amené le management à prendre de mauvaises décisions, en particulier dans la gestion du risque souverain. Le management ne voyait pas de raison de vendre le portefeuille souverain (au moins une partie) car il n'y avait pas de charge de risque de crédit d'après les régulateurs (Bale II: pondération 0%), pas de perte de liquidité (possibilité de repo) et une promesse de gain faible sur la durée (marge entre l'emprunt court terme et le prêt long terme). Il n'y avait pas de raison urgente de vendre. Cette vue simpliste du management ne résiste évidement pas à une analyse d'un opérateur expérimenté: le risque de crédit nul n'est qu'une invention des régulateurs pour protéger leurs commanditaires (les états), la liquidité est affectée marginalement dans tous les cas à cause des "haircut" et de manière importante en cas de baisse des prix, et les gains faibles potentiels sont compensés par de larges pertes possibles (demandez aux créditeurs de la Grèce). La vente d'une partie du portefeuille souverain, celui-là même qui a porté le coup de grâce à Dexia, avait été proposée par plusieurs experts extérieurs. Le coût des CDS sur Dexia était supérieur aux coûts des CDS sur les états de la zone euro (sauf la Grèce), cela veut dire que le marché dans son ensemble considérait qu'il en coutait plus a Dexia pour se financer que les gains qu'il obtenait par l'investissement. Le choix du management était équivalent à dire: "Nous savons mieux que les autres". Une arrogance dont il est question par ailleurs. Cette erreur du management a été renforcée par une régulation inadéquate. Dans un cas extrême, des ventes qui diminuent le risque économique et ne change pas la valeur économique du portefeuille n'était pas possible car elle augmentaient le risque perçu par les chiffres des régulateurs. Un aveuglement des régulateurs et une myopie et une confusion du management actuel n'ont pas aidé Dexia.
Tant que j'en suis à parler du bilan, je voudrais ajouter quelques informations glanées çà et là. Bien qu'après la recapitalisation de septembre 2008 il y avait une insistance sur la diminution du bilan, celle-ci n'a pas été directe. Il y a une une augmentation du bilan en 2008 (bien que la crise ait débuté en juillet 2007). A l'arrivée du nouveau management, 91 milliards sont passés d'une ligne comptable à l'autre, rendant l'analyse plus difficile. Certains portefeuilles ont grossi entre 2008 et 2010 (le portefeuille souverain en particulier). Il y aurait du avoir une diminution naturelle avec les maturités; un calcul simpliste basé sur une maturité moyenne de 9 ans indiqué dans le rapport, donne une diminution naturelle de 10%. La diminution de la taille du bilan n'a pas été faite de manière très agressive.
Le rapport reprend des chiffres fournis par Dexia sur l'"impact de la crise" sur les résultats de 2008. Une analyse critique de ces chiffres devrait se demander quel était l'impact de la crise avant la crise. Cela peut paraitre à première vue étrange mais la raison pour laquelle je fais cette demande est la suivante: la crise est l'éclatement d'une bulle; pour éclater la bulle a du grossir; les chiffres d'avant la crise reflètent ce grossissement et donc contiennent des profits imaginaires qui ont été perdu pendant la crise. En présentant les chiffres comme le management le fait et comme le rapport dans sa foulée, on a l'impression que les profits sont dûs a un bon management et les pertes à "pas de chance". C'est une image trompeuse de la réalité.
Des problèmes relationnels de Mr Mariani
Le rapport pointe les problèmes relationnel de Mr Mariani tant en interne qu'en externe. Ces problèmes ont culminé avec les démissions de deux membres belge expérimentés du management (Mrs De Walque et Decraene). Son style autoritaire et le recours systématique aux consultants externes Bain (dont coût 80 millions) ont crée des conflits dans le comité de direction, en particulier avec la direction de DBB. Ces conflits évitables ont eu une influence négative sur l'évolution de Dexia. Les erreurs de communication du management étaient en interne mais aussi en externe, en particulier avec Moody's. Le fait que Mr Mariani ait imposé son "protégé", Mr Joly (un ex-inspecteur des finance comme lui), devenu de facto le numéro 2 de Dexia, alors que le numéro 2 officiel était Mr Decraene n'a pas aidé. Mr Mariani c'est fait apparemment beaucoup d'ennemis à l'intérieur comme à l'extérieur de Dexia depuis 2008.
Le salaire de Mr Mariani est assez élevé (environ 1.5 millions par an, supérieur à celui de son prédécesseur) et il faut y ajouter le coût des consultants extérieurs (Bain) de 80 millions. Le rapport qualifie le recourt aux consultants extérieurs de "contre productif". Mr Mariani est également parvenu a faire transformer une partie de son salaire variable de 200,000 euros en un salaire fixe (appelé prime de fonction). Cette prime de fonction lui a été versée même après de démantèlement de 2011, bien que sa fonction ait fondamentalement changée (de CEO d'un grande banque internationale à CEO d'une petite bad bank). Le salaire variable de Mr Mariani et du reste de la direction était lié au respect des engagements envers la commission européenne (CE). D'après le rapport de l'expert indépendant engagé pour analyser ce respect, plusieurs engagements n'ont pas été tenus (sur le RAROC, le financement à court terme, la cession des participations et la diminution du bilan). Dexia a contesté cette analyse par l'expert mais semble avoir payé néanmoins la partie variable non due du salaire de Mr Mariani; mais le rapport n'est pas très clair à ce propos.
Des dividendes et des administrateurs
Dexia a payé un "dividende en action bonus". Ce payement avait été qualifié de monnaie de singe par Mr Thiry dans son audition mais ce terme n'est malheureusement pas repris dans le rapport (il semble que je sois le seul a avoir rapporté ce mot; voir mon blog http://citoyennaif.blogspot.com/2012/01/commission-dexia-audition-de-mr-thiry.html). Ce dividende a été décidé suite à la demande insistante des administrateurs d'Arco et du Holding Communal (HC). Ce payement ne changeait en rien ni la liquidité, ni la valeur de la société Dexia. Le rapport insiste sur le fait que d'après la loi sur les sociétés commerciales les administrateurs d'une société représentent cette même société et non pas les actionnaires qui les ont élus. La demande du payement du dividende en action a eu un coût administratif et a utilisé de l'énergie en interne chez Dexia pour organiser juridiquement ce "payement". Cette demande a donc eu un impact négatif sur Dexia. Les administrateurs n'ont pas rempli le rôle qui est légalement le leur. Le rapport s'arrête juste avant de suggérer une poursuite judiciaire contre ces administrateurs; je ne comprends pas pourquoi cette réticence quand une poursuite judiciaire est demandée pour un acteur extérieur (Moody's) qui n'avait pas d'obligation légale vis-à-vis de Dexia. De même les administrateurs représentants l'état français ont, d'après le rapport, faillit à leurs obligations en imposant de conserver l'importance de DCL au détriment du bien de la société Dexia SA.
A propos des actions bonus reçues par les actionnaires, le rapport indique qu'un avis de la commission des normes comptables (CNC) indique que les actions bonus ne sont pas un revenu. Ces actions ont néanmoins été comptabilisées comme tel par Arco et le HC. Pour ce qui est des prêts de DBB aux mêmes Arco et HC, j'indiquais dans mon premier blog sur le rapport qu'une analyse économique (et non réglementaire) faite par les régulateurs aurait dû exclure le "faux" capital ainsi obtenu des chiffres des régulateurs. Il semble que cette analyse a été faite par les régulateurs (ce qui est bien) mais que la conclusion a été que cela ne serait pris en compte qu'à partie de 2014 avec un étalement progressif de l'impact sur 5 ans! On croit rêver!
D'autres petites choses
Le désastre financier de Dexia n'est pas seulement dû à des risques financiers trop importants pris par le management mais aussi dû à des risques opérationnels et juridiques, en particulier dans les achats aux Pays-Bas (perte de 2.5 milliards). L'expertise juridique supposée de la direction précédente (Mr Miller n'est pas un banquier mais un avocat d'affaire) ne semble pas avoir servit beaucoup.
En parlant de la diminution des liquidités fournies par le marché, il est indiqué dans le rapport que les institutions financières internationales (en particulier la BRI) ont apporté beaucoup moins de fonds avec la crise. J'en parlais déjà dans un blog en avril 2008: http://citoyennaif.blogspot.com/2008/04/crise-de-liquidite-le-double-jeu-des.html
Le rapport mentionne les "stress tests" organisés par l'EBA et qui n'avait un impact que sur le "trading book" (pas le banking book). J'en parlais dans mon blog http://citoyennaif.blogspot.com/2011/04/vos-stress-tests-avec-ou-sans-stress.html. Le rapport indique que "cet exercice était comme une tentative de contribuer à la restauration de la confiance". Autrement dit c'était un mensonge intentionnel et institutionnel par omission de l'EBA.
J'aurais aussi pu aussi parler d'autres points (mais je ne le ferai pas ;-))
- de DCL, de sa gestion défaillante des risques et des protections par les "français" pour éviter la diminution de l'importance du canard boiteux.
- des risques de liquidité et de crédit qui étaient connus par les experts de la banque (j'en parlais dans mon blog http://citoyennaif.blogspot.com/2011/11/commission-dexia-interroger-les-bonnes.html) et communiqués au management.
- des mensonges d'un management rassurant, en interne et en externe, qui déclarait qu'il n'y avait pas de problème, que FSA n'était pas impliqué dans la crise des subprime et que le démantèlement n'était pas envisagé, …
Conclusion
En conclusion, je suis content que ce rapport existe, il officialise ce que beaucoup savaient déjà: les erreurs des comités de direction et des conseils d'administration passés et présents et en particulier l'amateurisme dans la gestion des risques. Le rapport met en évidence des manquements de certains acteurs à leurs obligations légales mais ne les nomme pas explicitement et ne suggère pas de poursuites à leur encontre. Malheureusement il est évident que les auteurs du rapport ne sont pas des experts sur le fonctionnement des banques et des marchés financiers, ils manquent de mettre en évidence des faits importants du dossier; de plus cela nuit à la crédibilité du rapport sur ces aspects.
samedi 24 mars 2012
Commission Dexia: le rapport - 1
Le rapport de la commission Dexia a été écrit et devrait être voté en séance dans la semaine. Au moment d'écrire ce blog, je n'ai pas trouvé le rapport lui-même sur le site de la chambre. Les commentaires ci-dessous sont basés sur des articles de presse. Je ferai d'autres commentaires quand le rapport sera diffusé au public (j'espère qu'il sera librement accessible, et non caché comme les rapports annuels du Holding Communal qui ont disparus de leur site).
Les premiers commentaires concernent la forme du rapport. C'est un rapport écrit par des hommes politiques sur des faits où des hommes politiques sont impliqués. Il ne peut donc en aucun cas être vu comme impartial. Je ne mets pas en cause l'honnêteté individuelle des membres de la commission mais chacun d'eux est à la fois juge et partie dans l'affaire. Cette partialité est claire dans le vote des conclusions par la commission: 8 voix pour, 5 voix contre, majorité contre opposition. Cette implication de la majorité dans les faits débattus est claire quand on regarde la liste des (anciens) membres du conseil d'administration de Dexia SA: E. Ri Rupo (PS), S. Kubla (MR), F. Vermeiren (VLD), D. Donfut (PS), K. De Gucht (VLD), E. Andre (MR), J.L. Dehaene(CVP), and P. Mariani (ex-cabinet de N. Sarkozy). J'ai indiqué Mr Mariani, bien qu'il ne soit pas un pure politique (il n'a jamais été élu si mes informations sont correctes), uniquement pour insister qu'il était là pour des raisons politiques. Il n'a pas d'expérience réelle de banquier, pas plus que ses prédécesseurs P. Richard (haut fonctionnaire français) et A. Miller (avocat d'affaire). Ce vote majorité contre opposition, en plus l'exclusion du seul membre de l'opposition (le député Gilkinet) de son rôle de rapporteur, renforce le caractère politique du rapport. A ma connaissance l'exclusion a été faite à huis-clos (sans transparence), majorité contre opposition. D'après les termes mêmes de la présidente de la commission, le député Gilkinet était un des plus assidus et faisait très bien son travail, pourquoi se priver de ce travail lors de l'écriture du rapport?
Un second point sur la forme, et je m'étonne qu'il n'en soit pas plus question dans la presse, est l'absence de Mr Leterme aux auditions de la commission. Il a été convoqué trois fois par la commission, n'a jamais répondu et n'est jamais venu. Malheureusement il ne s'agissait pas d'une commission d'enquête et la commission ne pouvait pas le forcer à venir. On ne peut donc le condamner légalement, mais on pourrait au minimum le condamner moralement (rappeler son absence de manière régulière) et ajouter un article dans les règles des commissions de la chambre interdisant aux personnes ne se présentant pas aux commissions d'être membre d'une de ces commissions, sauf à être entendu par une commission d'enquête sur cette absence. Comme je n'attends pas qu'une telle règle soit votée, il ne reste que la condamnation morale et donc je répète: Mr Leterme, ancien premier ministre belge, n'a pas répondu à trois invitations d'une commission de la chambre des représentants, sur une période de six mois et de ce fait a perdu tout crédit dans le domaine de la vie publique belge. En parlant d'un participant de la saga Dexia, ancien premier ministre, qui a perdu tout crédit dans le domaine de la vie publique, je voudrais rajouter Mr Dehaene, pour son refus d'organiser des élections démocratiques en sa qualité de bourgmestre. Au moins pour lui on peut encore espérer une condamnation pas la justice.
Pour le fond, avant de passer à ce qui se trouve dans le rapport, parlons de ce qui ne se trouve pas dans le rapport. En lisant la liste de membres du conseil d'administration donnée plus haut et en se rappelant de l'absence de compétence bancaire de chacun d'entre eux, on pourrait espérer une petite recommandation comme: nommer des membres de conseil d'administration compétents. J'avais fait un blog sur notre premier ministre actuel et sa participation au conseil d'administration de Dexia pendant la période incriminée dans le rapport (2002-2007). Mais j'aurais pu remplacer ce nom par n'importe lequel dans la liste. Je voudrais faire une toute petite exception partielle pour Mr Kubla. Non pas qu'il ait été plus compétent que les autres mais c'est le seul qui après les faits a dit "j'estimes qu'on nous a menti". C'est le seul apparemment qui a eu assez de jugement et de courage pour accepter ce fait. Cela ne pardonne pas son absence de compétence en tant qu'administrateur mais au moins lui rend un peu de crédibilité comme personne publique.
J'en viens aux recommandations. Le système bancaire actuel c'est développé sur plusieurs centaines d'années et implique des millions de personnes. Le comprendre (et l'améliorer) nécessite une expérience et des connaissances qui ne peuvent s'acquérir que sur de nombreuses années. En lisant certaines recommandations j'ai l'impression qu'elles ont été écrites pas des amateurs peu éclairés qui découvrent cette matière. Je ne sais pas si les experts de la commission ont participé à l'écriture de ces recommandations, mais si c'est le cas, cela ne parle pas en faveur de leur "expertise".
Contrôle renforcé
Je suis certainement en faveur de contrôles renforcés si contrôles renforcés ne veux pas dire plus de règles mais de meilleures règles. Interdire des produits ne me semble pas une bonne règle mais imposer plus d'information sur les produits et pouvoir dire qu'une banque a manqué à son devoir de conseil dans certains cas me semble important. Que les régulateurs puissent assister aux conseils d'administration comme observateurs est une bonne idée, mais en quoi les régulateurs de demain seront-ils plus capable que les administrateurs d'hier s'ils sont nommés de la même façon?
Dépôts mieux rémunérés
C'est en lisant cette recommandation en particulier que je pensais "amateurs" en parlant des rédacteurs. La recommandation est de modifier la tarification en instaurant un système où les dépôts à échéances plus longues reçoivent des taux plus hauts. Les taux des dépôts dans le marché varient en fonction de leur maturité et de l'entité à qui on dépose les sommes. Souvent la courbe des taux est croissante (les taux pour une plus longue maturité sont plus hauts) et on parle de courbe "normale"; mais ce n'est pas toujours le cas parfois la courbe est décroissante et on parle de courbe inversée. Imposer une courbe croissante dans la tarification des banques revient à imposer une crise en cas de courbe inversée. Si la courbe réelle est inversée et la courbe forcée des banques est normale, soit leurs taux courts seront trop bas, soit leurs taux longs seront trop hauts. Dans le premier cas elles manqueront de dépôts (crise de liquidité), dans le second cas elles feront de pertes systématiques sur les dépôts long terme (crise de solvabilité). Cette croyance de courbe croissante en permanence a été à la base de la crise des "saving and loans" américains dans les années 80 et 90 et de très nombreuses faillites. Essayons de ne pas créer les germes de la prochaine crise en laissant des amateurs analyser la précédente. Une des raisons pour laquelle les banques belges ont beaucoup de dépôts à court terme (compte d'épargne) est la conséquence d'un choix de nos élus. Il y a une tranche non imposée d'intérêts sur les comptes d'épargnes et pas sur les comptes à terme et bons de caisse. Donc pour offrir un même taux net sur un dépôt à terme que sur un compte d'épargne les banque doivent payer 26.5% de plus en brut à cause de l'impôt de 21% (21/79=26.5%). Pourquoi essayer d'éliminer un symptôme (manque de dépôts à moyen/long terme) quand les recommandations devraient s'attaquer à la maladie (une fiscalité incohérente)?
Administrateurs
Une des recommandations concerne les administrateurs et indique que les députés (et d'autres fonctions publiques) ne pourront plus être administrateurs de banques systémiques. C'est très bien mais peut-être pourrait-on aller une étape plus loin. Certaines fonctions publiques sont des fonctions à temps plein (députés, membres de cabinet, fonctionnaires, etc.), il devrait leur être interdit d'avoir une autre fonction et en particulier un mandat d'administrateur dans une société importante quelconque. De même après leur mandat, les élus qui reçoivent une indemnité de sortie devraient être interdit de ces fonctions d'administrateur durant toute la période de cet indemnité. Cela nous éviterais à l'avenir d'avoir quelqu'un comme Mr Dehaene qui, tout en étant député Européen à temps plein, bourgmestre combattant la démocratie à temps plein, reçoit quelque millions de Inbev par an pour son carnet d'adresse d'ancien premier ministre après avoir été administrateur de la défunte SABENA, de la défunte et frauduleuse Lernout-Hauspie et de la presque défunte Dexia.
Experts permanents
La commission recommande de créer un comité d'experts permanents. C'est une très bonne idée. Encore faut-il trouver des experts. Je ne doute pas qu'ils existent en Belgique mais je ne suis pas sur qu'on les cherche là où ils sont. Pour la commission Dexia, le parlement a du faire appel à des experts extérieurs, est-ce avouer qu'il n'y a pas d'experts "intérieurs", qu'il n'y a pas l'expertise pour aider la commission dans les comités existants? Quels sont les experts qui ont aidé la commission? Un académique avec certaines connaissance certes, mais qui n'a jamais travaillé dans une banque et dont l'expertise du milieu bancaire n'est pas évidente. Le deuxième était un réviseur d'entreprise. Un réviseur pour aider à comprendre une entreprise qui a été révisée à de nombreuse reprises mais qui a complètement faillit. Je voudrais un peu plus de ce comité: de vrais experts (par exemple ceux qui sont invités comme conférenciers dans les séminaires internationaux de finance) avec une vraie expérience bancaire (par exemple dix années d'expérience dans la gestion des risques ou dans une salle de marché).
Prêts incestueux
La commission propose de revoir un article du code des sociétés pour empêcher des prêts "incestueux" (prêts d'une société d'un groupe aux actionnaires du même groupe pour une augmentation de capital). Cette manière d'éviter un problème particulier avec une règle particulière est pour moi une mauvaise manière d'approcher la régulation. Il "suffirait" d'avoir une régulation basée sur des principes et des régulateurs qui analysent la situation (par opposition à des régulateurs qui remplissent des formulaires). Le but du capital d'une banque est (de manière simplifiée) une protection contre les pertes potentielles. Si une banque prête à un de ses actionnaires pour acheter ses actions, quelle est la situation? En cas de difficultés de la banque (difficultés extérieure à ce prêt), la valeur des actions diminue, les actionnaires font des pertes et ne peuvent plus rembourser le prêt et il y a une perte pour la banque; le montant obtenu par la vente d'action disparait dans la perte et le rôle du capital (protection) n'est plus rempli. On peut dire que le capital n'existe pas ou dire qu'une réserve pour risques particuliers doit être enlevée du capital, quel que soit le choix des mots, pour l'analyse du bilan par les régulateurs, ce montant ne devrait pas être pris en compte. Pourquoi essayer d'éliminer un symptôme (des articles du code des sociétés) quand les recommandations devraient s'attaquer à la maladie (une régulation irréaliste)?
Cela me mène une fois de plus à mon slogan à propos des régulateurs depuis le début de la crise (voir mes blog Bannissement et régulateurs / Régulateurs et évolution):
Moins de régulation et des régulateurs (et dans ce cas-ci, des experts) plus compétents!
Les premiers commentaires concernent la forme du rapport. C'est un rapport écrit par des hommes politiques sur des faits où des hommes politiques sont impliqués. Il ne peut donc en aucun cas être vu comme impartial. Je ne mets pas en cause l'honnêteté individuelle des membres de la commission mais chacun d'eux est à la fois juge et partie dans l'affaire. Cette partialité est claire dans le vote des conclusions par la commission: 8 voix pour, 5 voix contre, majorité contre opposition. Cette implication de la majorité dans les faits débattus est claire quand on regarde la liste des (anciens) membres du conseil d'administration de Dexia SA: E. Ri Rupo (PS), S. Kubla (MR), F. Vermeiren (VLD), D. Donfut (PS), K. De Gucht (VLD), E. Andre (MR), J.L. Dehaene(CVP), and P. Mariani (ex-cabinet de N. Sarkozy). J'ai indiqué Mr Mariani, bien qu'il ne soit pas un pure politique (il n'a jamais été élu si mes informations sont correctes), uniquement pour insister qu'il était là pour des raisons politiques. Il n'a pas d'expérience réelle de banquier, pas plus que ses prédécesseurs P. Richard (haut fonctionnaire français) et A. Miller (avocat d'affaire). Ce vote majorité contre opposition, en plus l'exclusion du seul membre de l'opposition (le député Gilkinet) de son rôle de rapporteur, renforce le caractère politique du rapport. A ma connaissance l'exclusion a été faite à huis-clos (sans transparence), majorité contre opposition. D'après les termes mêmes de la présidente de la commission, le député Gilkinet était un des plus assidus et faisait très bien son travail, pourquoi se priver de ce travail lors de l'écriture du rapport?
Un second point sur la forme, et je m'étonne qu'il n'en soit pas plus question dans la presse, est l'absence de Mr Leterme aux auditions de la commission. Il a été convoqué trois fois par la commission, n'a jamais répondu et n'est jamais venu. Malheureusement il ne s'agissait pas d'une commission d'enquête et la commission ne pouvait pas le forcer à venir. On ne peut donc le condamner légalement, mais on pourrait au minimum le condamner moralement (rappeler son absence de manière régulière) et ajouter un article dans les règles des commissions de la chambre interdisant aux personnes ne se présentant pas aux commissions d'être membre d'une de ces commissions, sauf à être entendu par une commission d'enquête sur cette absence. Comme je n'attends pas qu'une telle règle soit votée, il ne reste que la condamnation morale et donc je répète: Mr Leterme, ancien premier ministre belge, n'a pas répondu à trois invitations d'une commission de la chambre des représentants, sur une période de six mois et de ce fait a perdu tout crédit dans le domaine de la vie publique belge. En parlant d'un participant de la saga Dexia, ancien premier ministre, qui a perdu tout crédit dans le domaine de la vie publique, je voudrais rajouter Mr Dehaene, pour son refus d'organiser des élections démocratiques en sa qualité de bourgmestre. Au moins pour lui on peut encore espérer une condamnation pas la justice.
Pour le fond, avant de passer à ce qui se trouve dans le rapport, parlons de ce qui ne se trouve pas dans le rapport. En lisant la liste de membres du conseil d'administration donnée plus haut et en se rappelant de l'absence de compétence bancaire de chacun d'entre eux, on pourrait espérer une petite recommandation comme: nommer des membres de conseil d'administration compétents. J'avais fait un blog sur notre premier ministre actuel et sa participation au conseil d'administration de Dexia pendant la période incriminée dans le rapport (2002-2007). Mais j'aurais pu remplacer ce nom par n'importe lequel dans la liste. Je voudrais faire une toute petite exception partielle pour Mr Kubla. Non pas qu'il ait été plus compétent que les autres mais c'est le seul qui après les faits a dit "j'estimes qu'on nous a menti". C'est le seul apparemment qui a eu assez de jugement et de courage pour accepter ce fait. Cela ne pardonne pas son absence de compétence en tant qu'administrateur mais au moins lui rend un peu de crédibilité comme personne publique.
J'en viens aux recommandations. Le système bancaire actuel c'est développé sur plusieurs centaines d'années et implique des millions de personnes. Le comprendre (et l'améliorer) nécessite une expérience et des connaissances qui ne peuvent s'acquérir que sur de nombreuses années. En lisant certaines recommandations j'ai l'impression qu'elles ont été écrites pas des amateurs peu éclairés qui découvrent cette matière. Je ne sais pas si les experts de la commission ont participé à l'écriture de ces recommandations, mais si c'est le cas, cela ne parle pas en faveur de leur "expertise".
Contrôle renforcé
Je suis certainement en faveur de contrôles renforcés si contrôles renforcés ne veux pas dire plus de règles mais de meilleures règles. Interdire des produits ne me semble pas une bonne règle mais imposer plus d'information sur les produits et pouvoir dire qu'une banque a manqué à son devoir de conseil dans certains cas me semble important. Que les régulateurs puissent assister aux conseils d'administration comme observateurs est une bonne idée, mais en quoi les régulateurs de demain seront-ils plus capable que les administrateurs d'hier s'ils sont nommés de la même façon?
Dépôts mieux rémunérés
C'est en lisant cette recommandation en particulier que je pensais "amateurs" en parlant des rédacteurs. La recommandation est de modifier la tarification en instaurant un système où les dépôts à échéances plus longues reçoivent des taux plus hauts. Les taux des dépôts dans le marché varient en fonction de leur maturité et de l'entité à qui on dépose les sommes. Souvent la courbe des taux est croissante (les taux pour une plus longue maturité sont plus hauts) et on parle de courbe "normale"; mais ce n'est pas toujours le cas parfois la courbe est décroissante et on parle de courbe inversée. Imposer une courbe croissante dans la tarification des banques revient à imposer une crise en cas de courbe inversée. Si la courbe réelle est inversée et la courbe forcée des banques est normale, soit leurs taux courts seront trop bas, soit leurs taux longs seront trop hauts. Dans le premier cas elles manqueront de dépôts (crise de liquidité), dans le second cas elles feront de pertes systématiques sur les dépôts long terme (crise de solvabilité). Cette croyance de courbe croissante en permanence a été à la base de la crise des "saving and loans" américains dans les années 80 et 90 et de très nombreuses faillites. Essayons de ne pas créer les germes de la prochaine crise en laissant des amateurs analyser la précédente. Une des raisons pour laquelle les banques belges ont beaucoup de dépôts à court terme (compte d'épargne) est la conséquence d'un choix de nos élus. Il y a une tranche non imposée d'intérêts sur les comptes d'épargnes et pas sur les comptes à terme et bons de caisse. Donc pour offrir un même taux net sur un dépôt à terme que sur un compte d'épargne les banque doivent payer 26.5% de plus en brut à cause de l'impôt de 21% (21/79=26.5%). Pourquoi essayer d'éliminer un symptôme (manque de dépôts à moyen/long terme) quand les recommandations devraient s'attaquer à la maladie (une fiscalité incohérente)?
Administrateurs
Une des recommandations concerne les administrateurs et indique que les députés (et d'autres fonctions publiques) ne pourront plus être administrateurs de banques systémiques. C'est très bien mais peut-être pourrait-on aller une étape plus loin. Certaines fonctions publiques sont des fonctions à temps plein (députés, membres de cabinet, fonctionnaires, etc.), il devrait leur être interdit d'avoir une autre fonction et en particulier un mandat d'administrateur dans une société importante quelconque. De même après leur mandat, les élus qui reçoivent une indemnité de sortie devraient être interdit de ces fonctions d'administrateur durant toute la période de cet indemnité. Cela nous éviterais à l'avenir d'avoir quelqu'un comme Mr Dehaene qui, tout en étant député Européen à temps plein, bourgmestre combattant la démocratie à temps plein, reçoit quelque millions de Inbev par an pour son carnet d'adresse d'ancien premier ministre après avoir été administrateur de la défunte SABENA, de la défunte et frauduleuse Lernout-Hauspie et de la presque défunte Dexia.
Experts permanents
La commission recommande de créer un comité d'experts permanents. C'est une très bonne idée. Encore faut-il trouver des experts. Je ne doute pas qu'ils existent en Belgique mais je ne suis pas sur qu'on les cherche là où ils sont. Pour la commission Dexia, le parlement a du faire appel à des experts extérieurs, est-ce avouer qu'il n'y a pas d'experts "intérieurs", qu'il n'y a pas l'expertise pour aider la commission dans les comités existants? Quels sont les experts qui ont aidé la commission? Un académique avec certaines connaissance certes, mais qui n'a jamais travaillé dans une banque et dont l'expertise du milieu bancaire n'est pas évidente. Le deuxième était un réviseur d'entreprise. Un réviseur pour aider à comprendre une entreprise qui a été révisée à de nombreuse reprises mais qui a complètement faillit. Je voudrais un peu plus de ce comité: de vrais experts (par exemple ceux qui sont invités comme conférenciers dans les séminaires internationaux de finance) avec une vraie expérience bancaire (par exemple dix années d'expérience dans la gestion des risques ou dans une salle de marché).
Prêts incestueux
La commission propose de revoir un article du code des sociétés pour empêcher des prêts "incestueux" (prêts d'une société d'un groupe aux actionnaires du même groupe pour une augmentation de capital). Cette manière d'éviter un problème particulier avec une règle particulière est pour moi une mauvaise manière d'approcher la régulation. Il "suffirait" d'avoir une régulation basée sur des principes et des régulateurs qui analysent la situation (par opposition à des régulateurs qui remplissent des formulaires). Le but du capital d'une banque est (de manière simplifiée) une protection contre les pertes potentielles. Si une banque prête à un de ses actionnaires pour acheter ses actions, quelle est la situation? En cas de difficultés de la banque (difficultés extérieure à ce prêt), la valeur des actions diminue, les actionnaires font des pertes et ne peuvent plus rembourser le prêt et il y a une perte pour la banque; le montant obtenu par la vente d'action disparait dans la perte et le rôle du capital (protection) n'est plus rempli. On peut dire que le capital n'existe pas ou dire qu'une réserve pour risques particuliers doit être enlevée du capital, quel que soit le choix des mots, pour l'analyse du bilan par les régulateurs, ce montant ne devrait pas être pris en compte. Pourquoi essayer d'éliminer un symptôme (des articles du code des sociétés) quand les recommandations devraient s'attaquer à la maladie (une régulation irréaliste)?
Cela me mène une fois de plus à mon slogan à propos des régulateurs depuis le début de la crise (voir mes blog Bannissement et régulateurs / Régulateurs et évolution):
Moins de régulation et des régulateurs (et dans ce cas-ci, des experts) plus compétents!
Inscription à :
Articles (Atom)